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關(guān)鍵詞:貸款規(guī)模;市場(chǎng)利率;通貨膨脹;居民儲(chǔ)蓄
中圖分類號(hào):F832.4
文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
文章編號(hào):1002―2848―2006(02)―0078―06
一、引 言
長期以來,我國金融調(diào)控的主要手段――貸款 規(guī)模既是中央銀行最重要的貨幣政策工具,又是貨 幣政策的中介目標(biāo),而每年一度的計(jì)劃新增貸款規(guī) 模也是計(jì)劃部門進(jìn)行國民經(jīng)濟(jì)綜合平衡的一個(gè)非常 重要的指標(biāo)。貸款規(guī)模的作用,主要是控制全社會(huì) 的信用規(guī)模,以抑制過度的總需求和通貨膨脹,同 時(shí),通過規(guī)模指標(biāo)的分配,還可以保證資金流向符合 國家產(chǎn)業(yè)政策、區(qū)域發(fā)展政策的部門和地區(qū),使金融 調(diào)控配合整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。但是,隨著社會(huì)主 義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的建立和市場(chǎng)作用的加強(qiáng),這種直接管 理方式在資金配置方面的低效以及在一定范圍的失 效等問題也日益突出。在發(fā)達(dá)國家,政府的貨幣政 策主要是通過利率的改變來間接對(duì)信貸規(guī)模進(jìn)行調(diào) 控,進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。很少有政府直接對(duì)貸 款規(guī)模進(jìn)行控制來達(dá)到調(diào)控的目的(王維安)。 重998年,中央銀行雖然名義上取消了對(duì)銀行貸款 規(guī)模的直接控制,將其改成了對(duì)銀行的貸款進(jìn)行窗 口指導(dǎo)管理(梁東黎)。但在實(shí)際的操作過程中, 其實(shí)仍然保持著對(duì)銀行放貸的控制,對(duì)信貸規(guī)模的 控制管理仍然作為中央銀行的重要的調(diào)控手段。比 如:盡管金融機(jī)構(gòu)對(duì)非國有企業(yè)貸款的業(yè)務(wù)早已放 開,而非國有企業(yè)在工業(yè)總產(chǎn)值中的貢獻(xiàn)已經(jīng)超過 70%,至今金融機(jī)構(gòu)對(duì)非國有企業(yè)的貸款還只占一 個(gè)相當(dāng)小的比重,這一狀況與通過市場(chǎng)調(diào)節(jié)合理分 配金融資源的目標(biāo)很不相稱,且對(duì)非國有企業(yè)的進(jìn) 一步發(fā)展也不利。信貸資金分配結(jié)構(gòu)與產(chǎn)出結(jié)構(gòu)之 間偏離越大,則說明信貸資金分配的市場(chǎng)化程度越 低。另外,四大國有銀行的基層分行與各級(jí)地方政 府有著千絲萬縷的聯(lián)系,許多貸款項(xiàng)目都是由地方 政府行政領(lǐng)導(dǎo)拍板決定的,各銀行雖然實(shí)行縱向領(lǐng) 導(dǎo),但最終要服從于地方政府的利益(李琨)。根 據(jù)肖建平的整理,我們給出了歷年來我國銀行資 金管理情況表,建國以來我國貸 款資金管理的基本方法及其變遷。
當(dāng)前對(duì)于我國信貸資金分配市場(chǎng)化程度研究方 面的文獻(xiàn)較少,而且主要以定性分析為主。樊鋼、王 小魯在《中國市場(chǎng)化指數(shù)一一各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì) 進(jìn)程報(bào)告(2000年)》中采用較易取得的金融機(jī)構(gòu)短 期貸款中向非國有企業(yè)貸款(包括農(nóng)業(yè)貸款、鄉(xiāng)鎮(zhèn) 企業(yè)貸款、私營企業(yè)貸款.外資企業(yè)貸款)的比例這 個(gè)指標(biāo)來近似反映區(qū)域間資金分配的市場(chǎng)化程度的 差別。顯然,這種方法過于簡單,問題較多,因?yàn)榧?使是國有企業(yè),其貸款規(guī)模也不是政府所能主導(dǎo)的; 同樣,在我國政府的貸款規(guī)模限額同樣會(huì)限制非國 有企業(yè)的信貸行為。
在本文中,我們?cè)噲D從企業(yè)的貸款規(guī)模對(duì)市場(chǎng) 利率、通貨膨脹、居民儲(chǔ)蓄及證券市場(chǎng)融資規(guī)模等反 應(yīng)程度,來分析我國銀行信貸規(guī)模的市場(chǎng)化程度。 我們以我國最近五年的金融月度數(shù)據(jù),采用了協(xié)整 檢驗(yàn)、向量誤差修正模型、Granger因果檢驗(yàn)、脈沖響 應(yīng)函數(shù)及方差分解等計(jì)量方法驗(yàn)證了我國貸款供求 的市場(chǎng)化程度,本文的基本結(jié)構(gòu)安排為:第二部分 對(duì)本文涉及的主要變量進(jìn)行了定義,并說明了有關(guān) 的數(shù)據(jù)來源;第三部分分析了貸款規(guī)模與其主要影 響因素之間的協(xié)整關(guān)系,并建立了向量誤差修正模 型;第四部分對(duì)各變量之間關(guān)系進(jìn)行Granger因果 檢驗(yàn),第五部分利用第三部分的模型進(jìn)行脈沖分析 與方差分解;第六部分總結(jié)了我們的研究結(jié)果,并提 出了簡要的政策建議。
二、相關(guān)變量定義及數(shù)據(jù)來源
本文中采用貸規(guī)模反應(yīng)了信貸市場(chǎng)資金分配的 市場(chǎng)化程度,數(shù)據(jù)來源于各期的《中國人民銀行統(tǒng) 計(jì)季報(bào)》的“金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表”項(xiàng)目,用 CR表示。
我們認(rèn)為,在完全的市場(chǎng)化條件下,貸款規(guī)模變 化主要受以下因素影響:
1.居民儲(chǔ)蓄:居民的儲(chǔ)蓄存款是商業(yè)銀行信貸 資金的基本來源,儲(chǔ)蓄規(guī)模變動(dòng)是影響規(guī)模變化的 主要原因,本文采用了《中國人民銀行統(tǒng)計(jì)季報(bào)} 的“金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表”項(xiàng)目公布的數(shù)據(jù)。 用S表示。
2.利率水平:利率反映了資金使用的價(jià)格,是影 響信貸供求規(guī)模的另一主要原因。這里我們用變化 較為靈敏的30天銀行同業(yè)拆借利率表示反映銀行 資本成本的變化。資料來源于《中國人民銀行統(tǒng)計(jì) 季報(bào)》的“中國銀行間同業(yè)拆借交易情況統(tǒng)計(jì)表”項(xiàng) 目,用R表示。
3.通貨膨脹率:通貨膨脹率對(duì)貸款規(guī)模影響有 兩個(gè)方面,一是影響實(shí)際利率,從而影響貸款規(guī)模。 二是會(huì)對(duì)企業(yè)的投資行為產(chǎn)生影響,進(jìn)而影響貸款 需求。,這里我們采用了“中國經(jīng)濟(jì)景氣月報(bào)公布” 的上月為100消費(fèi)物價(jià)指數(shù),其中2000年1月到 2001年月日2月的數(shù)據(jù)根據(jù)公布的上年同期的消 費(fèi)物價(jià)指數(shù)計(jì)算得到。并且我們把它轉(zhuǎn)化為2000 年置月為基期的定比指數(shù)。用P表示。
4.證券市場(chǎng)融資規(guī)模:證券市場(chǎng)另一主要的資 金來源,一般說來證券市場(chǎng)越發(fā)達(dá),則企業(yè)對(duì)銀行的 信貸資金供應(yīng)的依賴程度就會(huì)相應(yīng)減少,貸款規(guī)模 也會(huì)下降。這里我們用證券市場(chǎng)上的融資額反映股 票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)融資的貢獻(xiàn)。資料來源于中國證監(jiān)會(huì) 公布的“股票市場(chǎng)主要指標(biāo)”(轉(zhuǎn)引自國研網(wǎng)),用 ST表示。
三、協(xié)整檢驗(yàn)及VAR模型
(一)單位根檢驗(yàn)
在協(xié)整檢驗(yàn)之前,必須進(jìn)行單位根的檢驗(yàn),以確 保各變量的同階整。對(duì)于各變量的單位根檢驗(yàn)結(jié)果 見表2。
ADF單位根檢驗(yàn)結(jié)果表明,在5%的顯著性水 平下,貸款規(guī)模(CR)、居民儲(chǔ)蓄(S)、物價(jià)水平(戶) 和同業(yè)拆借利率(只)都存在一階單位根過程。而證 券市場(chǎng)的融資額(SF)則本身子穩(wěn)。
(二)協(xié)整檢驗(yàn)
協(xié)整理論認(rèn)為,盡管有些經(jīng)濟(jì)變量自身是非平 穩(wěn)的,但這些變量之間的某種線性組合卻是平穩(wěn)的, 這種組合反映了各變量間的長期穩(wěn)定的比例關(guān)系, 即協(xié)整關(guān)系。由于貸款規(guī)模(CR)、居民儲(chǔ)蓄(S)、物 價(jià)水平(戶)和同業(yè)拆借利率(履)都存在一階單位根 的過程,所以它們之間在長時(shí)期中是可能存在協(xié)整 關(guān)系的。在這里我們將S了作為外生變量采用了JJ 協(xié)整檢驗(yàn)方法驗(yàn)證各變量之間在長時(shí)期中是否存在 穩(wěn)定的關(guān)系。經(jīng)過嘗試,我們采用了同時(shí)包含常數(shù) 項(xiàng)與趨勢(shì)項(xiàng)的JJ協(xié)整檢驗(yàn)形式。協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如 表3所示。
協(xié)整檢驗(yàn)表明貸款規(guī)模(CR)、居民儲(chǔ)蓄(S)、 物價(jià)水平(戶)和同業(yè)拆借利率(R)間存在長期穩(wěn)定 的關(guān)系。
(三)向量誤差修正模型(VECM)
根據(jù)上面的各變量間的協(xié)整關(guān)系,以股票市場(chǎng) 的融資額(SF)為外生解釋變量,建立誤差修正模型 (VECM),反應(yīng)模型估計(jì)效果的各統(tǒng)計(jì)量見。
在模型中,其中根據(jù)AIC與SC最小化準(zhǔn)則以 及信貸市場(chǎng)中金融政策傳導(dǎo)的時(shí)滯性,最后VECM 模型中我們選取的滯后期是6。我們給 出了貸款規(guī)模的誤差修正方程估計(jì)結(jié)果。
VAR模型估計(jì)結(jié)果表明,利率、貨幣供應(yīng)量、 通貨膨脹及股票市場(chǎng)的發(fā)展都會(huì)對(duì)貸款規(guī)模產(chǎn)生顯 著的影響,但由于統(tǒng)計(jì)量調(diào)整后的R2較低,只有 0.254823,所以我們認(rèn)為這些市場(chǎng)因素對(duì)貸款規(guī)模 變化的影響仍然十分有限。
四、Cranger因果檢驗(yàn)
為了客觀的反應(yīng)各變量之間的因果關(guān)系,而不 僅僅是同期值之間的相關(guān)關(guān)系,這里我們采用了
Cranger因果檢驗(yàn)表明結(jié)果表明居民儲(chǔ)蓄與貸 款規(guī)?;橐蚬P(guān)系,通貨膨脹與貸規(guī)模也是互為 因果關(guān)系。利率作為傾向資金的價(jià)格,從理論上分 析應(yīng)該與信貸規(guī)模之間存在極強(qiáng)的因果關(guān)系,但是 我們并沒有發(fā)現(xiàn)利率與貸款規(guī)模之間存在直接的因 果關(guān)系,從這一點(diǎn)可以看出,我國貨幣資金供求市場(chǎng) 機(jī)制的不健全。利率對(duì)貸款規(guī)模的影響主要通過儲(chǔ) 蓄與物價(jià)兩種渠道發(fā)生間接作用。
五、脈沖響應(yīng)函數(shù)及方差分解分析
脈沖響應(yīng)函數(shù)用以衡量來自內(nèi)生變量的隨機(jī)擾 動(dòng)項(xiàng)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊對(duì)其它內(nèi)生變量當(dāng)前和未來 的影響。給出了貸款規(guī)模(CR)對(duì)于其它內(nèi) 生變量一個(gè)單位標(biāo)準(zhǔn)差沖擊做出的脈沖響應(yīng)。 居民儲(chǔ)蓄對(duì)貸款產(chǎn)生正向的 G真aneer提出的因果關(guān)系概念進(jìn)行檢驗(yàn),Cranger檢 驗(yàn)時(shí)各變量必須是平穩(wěn)的,因此我們對(duì)所有一階單 整的變量作了差分處理,Cranger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果。 影響,并且在由第l期開始這種效應(yīng)逐漸增強(qiáng),在第 5期達(dá)到最大值,之后效應(yīng)逐漸減少并趨于消失。 通貨膨脹對(duì)貸款規(guī)模先產(chǎn)生負(fù)向影響,但在第5期 之后效應(yīng)開始變?yōu)檎_始促進(jìn)貸款規(guī)模的增加。 利率對(duì)貸款規(guī)模的影響則一直為負(fù),并且不斷深化, 直到第10期之后才開始逐漸趨于穩(wěn)定。
為了進(jìn)一步分析并比較各變量對(duì)貸款規(guī)模的影 響及各期效應(yīng),我們對(duì)貸款規(guī)模進(jìn)行方差分解。
在影響貸款規(guī)模變動(dòng)量的因 素中,影響程度最大的是自身的慣性,其次是利率的 影響,然后是貨幣供應(yīng)量,影響最弱的是通貨膨脹。 總體而言,貸款規(guī)模變化主要與其自身貫性有關(guān),受 其他內(nèi)生變量因素影響較少。
六、結(jié)論與政策建議
實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明,我國信貸市場(chǎng)規(guī)模的變化 并不能很好的被市場(chǎng)利率、通貨膨脹、居民儲(chǔ)蓄及證 券市場(chǎng)融資規(guī)模等變量解釋,VECM模型的調(diào)整后 的R2為25.5%。說明信貸資金的分配更主要的還 是由非市場(chǎng)因素決定。同時(shí),Cranger因果檢驗(yàn)雖然 說明居民儲(chǔ)蓄和通貨膨脹是因貸款規(guī)模的原因,但 作為反映資金價(jià)格的市場(chǎng)利率的變化卻不能作為貸 款規(guī)模變化原因,而只產(chǎn)生間接影響,說明企業(yè)行為 對(duì)信貸需求的影響力較弱,最后,方差分解結(jié)果表 明,貸款規(guī)模的變化更主要由其自身的歷史變化決 定,而市場(chǎng)利率、通貨膨脹及居民儲(chǔ)蓄的變化對(duì)貸款 規(guī)模的影響較小,到了第10期,其影響力也未能超 過15%。綜上所述,我們認(rèn)為當(dāng)前我國信貸資金分 配的市場(chǎng)化程度較底。
信貸資源配置走向市場(chǎng)化,其核心是推動(dòng)信貸 資金商品化,變革間接融資供給機(jī)制,建立商品經(jīng)濟(jì) 的資金“借貸制”,加緊立法,規(guī)范市場(chǎng)融資行為,形 成以價(jià)值規(guī)律和供求關(guān)系為基礎(chǔ)的信貸資金市場(chǎng)融 資機(jī)制。其目的是增強(qiáng)微觀信貸活動(dòng)的活力,提高 資金的配置效益和資金社會(huì)營運(yùn)效益。要市場(chǎng)化不 等于不要計(jì)劃,微觀信貸活動(dòng)仍需要在金融計(jì)劃宏 觀調(diào)控之下,只是這個(gè)計(jì)劃的制定應(yīng)以市場(chǎng)為基礎(chǔ), 符合經(jīng)濟(jì)規(guī)律和信貸資金運(yùn)行規(guī)律,富有可操作性 和彈性(汪國翔)。這里我們對(duì)銀行信貸管理提 出如下的政策建議:
1.按負(fù)債制約資產(chǎn)的原則管理信貸資金。各經(jīng) 營行要按照資金來源制約資金運(yùn)用的原則,實(shí)行資 產(chǎn)負(fù)債比例管理,在總量平衡的前提下,實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)對(duì) 稱比例協(xié)調(diào),即:長期負(fù)債用于長期資產(chǎn),短期負(fù)債 用于短期資產(chǎn),資產(chǎn)規(guī)模與負(fù)債規(guī)模相適應(yīng),資產(chǎn)的 結(jié)構(gòu)和性質(zhì)與負(fù)債的結(jié)構(gòu)和性質(zhì)的比例關(guān)系相適 應(yīng),貸款的周轉(zhuǎn)速度與貸款的規(guī)模和結(jié)構(gòu)的比例關(guān) 系相適應(yīng)。在資金運(yùn)用總量中,合理保持長期貸款 與短期貸款的比例,使短期貸款的比重大于長期貸 款的比重,在資產(chǎn)負(fù)債增量上,保持兩者合理的增長 比例,堅(jiān)持各項(xiàng)貸款的增長額必須低于各項(xiàng)存款的 增長額。
【關(guān)鍵詞】內(nèi)盤;外盤;資金流入
很多股民認(rèn)為,在股市中資金的流入流出會(huì)決定股票的價(jià)格,因?yàn)楹芏喙善敝灰匈Y金流入就會(huì)上漲,而資金流出后這些股票就會(huì)下跌。那么股市中如何看資金流入流出呢?
一、股票市場(chǎng)資金流入流出指標(biāo)的計(jì)算方法
股票市場(chǎng)資金流入流出指標(biāo)的計(jì)算主要是根據(jù)該股票內(nèi)盤、外盤計(jì)算。公式如下:
資金凈流量=(外盤成交手?jǐn)?shù)-內(nèi)盤成交手?jǐn)?shù))×成交均價(jià)
從公式中看出:如果外盤手?jǐn)?shù)大于內(nèi)盤,則為資金凈流入,反之就是資金凈流出。
一般認(rèn)為內(nèi)盤為主動(dòng)性的拋盤,其越大,說明大多投資者不看好后市,股票繼續(xù)下跌的可能性越大。相反外盤是主動(dòng)性買盤,外盤的積累數(shù)越大,說明主動(dòng)性買盤越多,大多投資者看好后市,股票繼續(xù)上升的可能性越大。內(nèi)盤,外盤,可以用來判斷買方、賣方力量的強(qiáng)弱。若外盤數(shù)量大于內(nèi)盤,則表現(xiàn)買方力量較強(qiáng),若內(nèi)盤數(shù)量大于外盤則說明賣方力量較強(qiáng)。資金凈流入代表著該股票買方力量較強(qiáng),股票有上升的動(dòng)力。資金凈流出代表股票的賣方力量較強(qiáng),股票有下降的趨勢(shì)。換句話說,資金流向反映了人力量強(qiáng)弱,這們對(duì)該股票看空或看多的程度到底有多大。
二、股票市場(chǎng)資金流入流出指標(biāo)的優(yōu)缺點(diǎn)
(一)優(yōu)點(diǎn)
資金流向能夠幫助投資者透過股票漲跌的表象看到股票漲跌的實(shí)質(zhì)力量。一般情況下資金流向與股票漲跌走勢(shì)非常相近,推動(dòng)股票價(jià)格上漲的資金越多該股票上漲的可能性越大。但是資金流向與股票價(jià)格漲跌可能會(huì)出現(xiàn)背離。(1)資金流向與股票價(jià)格漲跌相反。資金凈流入,但是股票價(jià)格卻下跌;或者資金凈流出,但是股票價(jià)格卻上升。當(dāng)出現(xiàn)這樣的情況,一般來說資金流量比股票價(jià)格更能夠反映該股票的真實(shí)狀況。因?yàn)樵趯?shí)踐中莊家比較容易通過操縱股票價(jià)格的方式來影響普通投資者研判行情。比如在2011年4月11日“金螳螂”在不到一分鐘的時(shí)間,金螳螂的股價(jià)完成了從-2%到-10%,再到2%的巨幅波動(dòng)。但是莊家操縱資金流向則困難的多。(2)資金流向與指數(shù)漲跌幅在幅度上存在較大背離。比如全天股價(jià)的漲幅較高,但實(shí)際資金凈流入量很小。當(dāng)天漲幅較高可能是因?yàn)橥顿Y者買賣不活躍,價(jià)格很容易被推上去,也有可能是人為的“畫”上去的。當(dāng)資金流向與價(jià)格漲跌出現(xiàn)以上背離時(shí),資金流向比指數(shù)漲跌幅更能反映市場(chǎng)實(shí)際狀況。
(二)缺點(diǎn)
1、公式計(jì)算公式有漏洞
內(nèi)盤與外盤有時(shí)不一定反映投資者的意圖。一般來說內(nèi)盤反映的是主動(dòng)性拋盤,但是會(huì)出現(xiàn)以下情況:(1)假如甲投資者看好某股票,于是以高于即時(shí)價(jià)格的價(jià)格申報(bào)買入,按照他買賣股票的動(dòng)機(jī),應(yīng)該被劃分為主動(dòng)性買盤,也就是外盤。但是當(dāng)他填寫委托單以后,及時(shí)行情上漲,該投資者的委托不能成交。與此同時(shí)乙投資者以低于甲投資者的價(jià)格申報(bào)賣出該股票,并且最終以甲的申報(bào)價(jià)格成交,那么在其統(tǒng)計(jì)為內(nèi)盤。本來是甲投資者主動(dòng)性買入,但是最后結(jié)果卻被統(tǒng)計(jì)為主動(dòng)性賣出,完全和他的買賣意愿相反。(2)假如丙、丁以相同價(jià)格、相同數(shù)量申報(bào)買賣某股票。兩個(gè)投資者一個(gè)想買,一個(gè)想賣,態(tài)度是平衡的,他們的決定對(duì)該股票沒有影響。假定交易所主機(jī)先接到買方丙的指令,然后接到賣方丁的指令,撮合配對(duì)成交,由于是以申買價(jià)格成交,統(tǒng)計(jì)出來的結(jié)果是內(nèi)盤;反之統(tǒng)計(jì)出來就是外盤。假如該股票一天只成交了一筆,那么統(tǒng)計(jì)為內(nèi)盤還是外盤其實(shí)就是隨機(jī)的。(3)證券公司的通道差別造成了早填單子后到的結(jié)果。在“自動(dòng)撮合成交”系統(tǒng)平臺(tái)上,是按單據(jù)來序,“自動(dòng)排隊(duì)”。證券公司的席位,通道各不相同。這會(huì)造成先填委托的,因?yàn)榧夹g(shù)原因,就“晚到了一點(diǎn)兒”,而后填的有可能“先進(jìn)去”。造成本應(yīng)“嚴(yán)格有序”的排隊(duì),就不一定準(zhǔn)。尤其是“熱門股”,就會(huì)出現(xiàn)批量性的出現(xiàn)技術(shù)性、規(guī)模性時(shí)間倒錯(cuò)。造成資金流向的指標(biāo)反映不真實(shí)。
2、該指標(biāo)有可能縱
莊家主要通過以下方法來影響該指標(biāo),誤導(dǎo)投資者:
(1)漲停方法
莊家一般通過漲停的方法派發(fā)股票。具體方法為:用批量小單把股價(jià)拉至漲停,然后繼續(xù)以漲停價(jià)申報(bào)小數(shù)量的買入,同時(shí)將把以前的未成交申報(bào)買單撤銷。與此同時(shí)莊家以漲停價(jià)申報(bào)賣出。由于我國實(shí)行“價(jià)格優(yōu)先和時(shí)間優(yōu)先”原則,由于價(jià)格相同,所以依據(jù)時(shí)間優(yōu)先。這樣莊家通過頻繁的申報(bào)買入和撤單就能把跟風(fēng)盤的買單排到前面。莊家在以漲停價(jià)申報(bào)賣出,那么股票就會(huì)以漲停價(jià)賣給跟風(fēng)盤,從而實(shí)現(xiàn)莊家出貨。
股票成交時(shí)都是以買入價(jià)格申報(bào)成交,也就是所說的外盤,所以統(tǒng)計(jì)為資金流入。如果投資者只是依靠現(xiàn)金流入、流出指標(biāo)研判,就會(huì)落入莊家的陷阱。要識(shí)別這種手法很容易,主要是看成交量,如果股票漲停,并且一直大量成交,就多半屬于這種情況了。投資者應(yīng)當(dāng)遠(yuǎn)離該股票,以防莊家出貨后股價(jià)大跌。
(2)打壓股票
莊家通過先打壓股票然后搶籌碼。具體如下:莊家想吸貨,一般會(huì)在交易日初期以低的價(jià)格快速賣出股票。普通投資者看到股價(jià)大幅下跌后會(huì)發(fā)生恐慌行為,造成大量投資者賣出股票。但是由于莊家的打壓速度快,股票價(jià)格下跌很快,很多賣出籌碼會(huì)積壓在上方。然后,莊家突然以高與賣出價(jià)格的價(jià)格申報(bào)買入,快速掃貨。因?yàn)榍f家申報(bào)買入的價(jià)格高,所以成交的股票就會(huì)顯示為內(nèi)盤,表現(xiàn)為資金流出,投資者研判行情的時(shí)候會(huì)認(rèn)為是股票價(jià)格要下跌,但實(shí)際上這個(gè)時(shí)候是主力吸貨。
三、投資者在實(shí)際運(yùn)用中應(yīng)該注意的事項(xiàng)
投資者股票研判的過程中使用資金流入、流出指標(biāo)時(shí),要注意結(jié)合股價(jià)在低位、中位和高位情況結(jié)合該股的成交量。
(一)當(dāng)股價(jià)經(jīng)歷了較長時(shí)間的下跌,并且股價(jià)處于歷史較低價(jià)位時(shí),如果成交量極度萎縮。這種情況表明股票持有者已經(jīng)不愿意賣出手中的股票,可以認(rèn)為沒有特殊的事件該股票下跌的可能性很小,并且該股有向上回歸的需要。如果此后,該股成交量放量增加,資金流入明顯增大,這證明主力資金重新開始注意該股。這時(shí)股價(jià)重新掉頭向上的概率增大。
(二)在股價(jià)經(jīng)過了較長時(shí)間的上漲,股價(jià)處于較高價(jià)位,并且成交量增大。投資者這時(shí)已經(jīng)獲利頗豐,有獲利了結(jié)的動(dòng)力,該股票下降的概率增加。如果當(dāng)日現(xiàn)金流出增加,股價(jià)將可能出現(xiàn)下跌。
(三)在股價(jià)陰跌過程中,時(shí)常會(huì)發(fā)現(xiàn)資金流入,但是這并不表明股價(jià)一定會(huì)上漲。因?yàn)檫@可能是莊家為了吸引投資者的誘餌??赡苁乔f家用幾筆拋單將股價(jià)打至較低位置,然后在賣一、賣二掛賣單,并自己買自己的賣單,造成股價(jià)暫時(shí)橫盤或小幅上升。此時(shí)表現(xiàn)為資金流入,使投資者認(rèn)為莊家在吃貨,而紛紛買入,結(jié)果股價(jià)繼續(xù)下跌。只有在該股票的均線已經(jīng)掉頭向上,并且有成交量的配合。
(四)股價(jià)已上漲了較大的漲幅,如某日現(xiàn)金流入增大,但股價(jià)卻不漲。投資者要警惕莊家制造假象,準(zhǔn)備出貨。當(dāng)資金流入增大但是股價(jià)不漲,這證明股價(jià)經(jīng)過長時(shí)間的上漲莊家獲利已經(jīng)頗豐,莊家已經(jīng)準(zhǔn)備出貨,股價(jià)繼續(xù)上漲的動(dòng)力已經(jīng)不足。這時(shí)莊家通過運(yùn)用技術(shù)手段將資金流入增加,以迷惑那些普通投資者,讓他們以為是該股還要上漲,而買入,讓莊家順利派發(fā)。
(五)同理當(dāng)股價(jià)已下跌了較大的幅度,如某日資金大幅流出,但股價(jià)卻不跌,投資者要警惕莊家制造假象,假打壓、真吃貨。
四、結(jié)語
我們要清楚的認(rèn)識(shí)到只要股票能夠成交,必定有買方和賣方。買股票意味著該股票有資金的流入;反之賣股票意味著資金的流出,而且兩者必定等量,因而實(shí)際上是不可能出現(xiàn)資金流出或流入的結(jié)果的。所以對(duì)于資金流入流出指標(biāo),投資者可以用來參考,但是不能把它絕對(duì)化,應(yīng)當(dāng)綜合分析各種因素才能做出買賣決定。
參考文獻(xiàn)
[1]中國證券業(yè)協(xié)會(huì).證券投資分析[M].中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社,2008.7.
(An Empirical Study on the Trading Behavior and Market Impact of Investment Fund)
施東暉
一、研究背景
長期以來,以散戶為主的投資者結(jié)構(gòu)一直被認(rèn)為是中國股市波動(dòng)劇烈的主要原因。為此,中國證監(jiān)會(huì)于1997年11月出臺(tái)了《證券投資基金管理暫行辦法》,以期改善投資者結(jié)構(gòu),促進(jìn)股市的持續(xù)、穩(wěn)定和健康發(fā)展。在此背景下,證券投資基金在短短數(shù)年的時(shí)間里獲得了迅速發(fā)展,截至2000年末,已成立33家證券投資基金,資產(chǎn)凈值逾845億元,并已初步顯示出在增強(qiáng)股市籌資功能,推動(dòng)金融體制改革方面的積極作用。
另一方面,由于中國股市本身固有的制度缺陷、信息的壟斷性以及基金試點(diǎn)階段的不規(guī)范性等因素,證券投資基金的運(yùn)作與預(yù)期的功能定位產(chǎn)生了一定程度的偏差,特別是投資基金穩(wěn)定市場(chǎng)的功能引起了管理層、理論界和新聞界的廣泛關(guān)注和討論[1]。
本文試圖在回顧相關(guān)理論分析和實(shí)證研究的基礎(chǔ)上,對(duì)國內(nèi)投資基金的行為特點(diǎn)及其市場(chǎng)影響進(jìn)行深入的實(shí)證研究,以期為目前關(guān)于投資基金的討論提供一些富有價(jià)值的結(jié)論。
二、文獻(xiàn)回顧
1.理論分析
投資者的機(jī)構(gòu)化現(xiàn)象是各國證券市場(chǎng)的普遍發(fā)展規(guī)律,但機(jī)構(gòu)投資者的交易行為究竟對(duì)股價(jià)產(chǎn)生何種影響卻一直是個(gè)有爭議的問題,而爭論的焦點(diǎn)主要集中在以下兩個(gè)方面。
(1)“羊群行為”對(duì)股價(jià)的影響
根據(jù)Bikhchandani(2000) 的定義,“羊群行為(Herd Behavior)”是指投資者在交易過程中存在學(xué)習(xí)與模仿現(xiàn)象,從而導(dǎo)致他們?cè)谀扯螘r(shí)期內(nèi)買賣相同的股票。
Froot,Scharfstein和Stein(1992)指出,機(jī)構(gòu)投資者具有高度的同質(zhì)性,它們通常關(guān)注同樣的市場(chǎng)信息,采用相似的經(jīng)濟(jì)模型、信息處理技術(shù)、組合及對(duì)沖策略。在這種情況下,機(jī)構(gòu)投資者可能對(duì)盈利預(yù)警或證券分析師的建議等相同外部信息作出相似的反應(yīng),在交易活動(dòng)中表現(xiàn)為羊群行為[2]。Maug和Naik(1996)則認(rèn)為,基金持有人和基金經(jīng)理的關(guān)系是一個(gè)典型的委托-問題,因此,基金持有人的最優(yōu)策略是和基金經(jīng)理簽訂與基準(zhǔn)(Benchmark)掛鉤的報(bào)酬合約。在這種報(bào)酬結(jié)構(gòu)下,基金經(jīng)理往往會(huì)推斷、模仿并追隨其他基金的買賣行為,以免自身業(yè)績落后于市場(chǎng)指數(shù)或同行。當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者存在“羊群行為”時(shí),許多機(jī)構(gòu)投資者將在同一時(shí)間買賣相同股票,買賣壓力將超過市場(chǎng)所能提供的流動(dòng)性,從而導(dǎo)致股價(jià)的不連續(xù)性和大幅變動(dòng),破壞了市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。
另一方面,Lakonishok,Shleifer與 Vishny(1992)卻指出,機(jī)構(gòu)投資者的“羊群行為”并不一定會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的不穩(wěn)定。如果機(jī)構(gòu)投資者比個(gè)人投資者擁有更多的信息來評(píng)估股票的基本價(jià)值,那么機(jī)構(gòu)投資者將一齊買入價(jià)值被低估的股票,同時(shí)遠(yuǎn)離價(jià)值被高估的股票,這種“羊群行為”和個(gè)人投資者的非理性行為產(chǎn)生相互抵銷效應(yīng),促使股價(jià)趨向均衡價(jià)值,而不是遠(yuǎn)離均衡價(jià)值。此外,機(jī)構(gòu)投資者的“羊群行為”可能是因?yàn)樗麄儗?duì)同樣的基礎(chǔ)信息作出了迅速反應(yīng),在這種情況下,機(jī)構(gòu)投資者的交易行為加快了股價(jià)對(duì)信息的吸收速度,促使市場(chǎng)更為有效。因此,機(jī)構(gòu)投資者存在羊群行為不能與市場(chǎng)不穩(wěn)定劃上等號(hào)。
(2)反饋策略對(duì)股價(jià)的影響
反饋策略(Feedback Trading Strategy)是以股票過去的表現(xiàn)作為買賣判斷的主要基礎(chǔ),如正反饋策略是買入近來的強(qiáng)勢(shì)股,賣出近來的弱勢(shì)股;而負(fù)反饋策略則賣出近來的強(qiáng)勢(shì)股,買入近來的弱勢(shì)股。
從有效市場(chǎng)理論的角度來看,由于現(xiàn)行的股價(jià)已經(jīng)充分反應(yīng)了所有的相關(guān)信息,因此以過去收益作為決策基礎(chǔ)的反饋策略是非理性的,使得股價(jià)和基礎(chǔ)價(jià)值發(fā)生較大程度的偏離,從而加劇股價(jià)的波動(dòng)性(De Long,1990;Poterba & Summers,1990)。但有些學(xué)者卻認(rèn)為,現(xiàn)實(shí)中的市場(chǎng)參與者需要一定的時(shí)間來消化信息并據(jù)此作出交易反應(yīng),因此市場(chǎng)價(jià)格只有在一段時(shí)間后才會(huì)完全反應(yīng)新信息。在這種情況下,反饋策略可能是理性的(Lakonishok,Shleifer and Vishny,1992)。另有些學(xué)者則認(rèn)為,不同類型的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)采用非常多元化的投資策略,采用負(fù)反饋策略和采用正反饋策略的投資者將會(huì)相互抵銷各自的影響,在市場(chǎng)均衡時(shí),機(jī)構(gòu)投資者對(duì)單個(gè)股票的超額需求趨近于零。因此,機(jī)構(gòu)投資者的交易行為并不導(dǎo)致波動(dòng)性的增加。
2.實(shí)證檢驗(yàn)
根據(jù)不同的假說,理論顯然無法對(duì)機(jī)構(gòu)投資者和市場(chǎng)穩(wěn)定的關(guān)系給出唯一的結(jié)論,而大量的實(shí)證研究也并沒有得到一致的結(jié)果。
Lakonishok,Shleifer與Vishny(1992)以1985-1989年間美國的769家股票基金為研究對(duì)象,發(fā)現(xiàn)這些基金并沒有呈現(xiàn)顯著的“羊群行為”,但在小公司股票交易方面具有輕微的“羊群行為”,這主要是因?yàn)樾」镜墓_信息較少,因此基金經(jīng)理在買賣小公司股票時(shí)比較注重觀察其他基金的交易行為。Grinblatt,Titman與Wermers(1995)根據(jù)1974-1984年間274個(gè)共同基金的組合變化數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn)樣本基金并不存在顯著意義上的“羊群行為”。 Nofsinger和Sias(1998)以1977-1996年間紐約證券交易所(NYSE)的所有上市公司為研究對(duì)象,結(jié)果發(fā)現(xiàn),機(jī)構(gòu)投資者持股比例的變化和當(dāng)年收益之間存在正相關(guān)性,這主要是由于機(jī)構(gòu)投資者采用正反饋交易策略所引起。Werners(1999)以1975-1994年間美國股市的所有共同基金為研究對(duì)象,發(fā)現(xiàn)樣本基金在整體意義上存在一定程度的“羊群行為”, 基金共同買入的股票比共同賣出的股票具有較高的同期和滯后收益,即收益差距將延續(xù)較長時(shí)間,Werners據(jù)此認(rèn)為,共同基金的“羊群行為”可能是理性的,并且加速了股價(jià)吸收新信息的速度,因而有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。
三、研究樣本與數(shù)據(jù)
為了分析證券投資基金的行為特點(diǎn)及其對(duì)股價(jià)的影響,我們對(duì)基金每季度的投資組合資料進(jìn)行整理、統(tǒng)計(jì)和分析,時(shí)間跨度從1999年第1季度至2000年第3季度。
根據(jù)現(xiàn)有的信息披露要求,投資基金在季度報(bào)告中僅披露位居資產(chǎn)凈值前十名的股票,因此我們無法確切知道投資基金在每個(gè)季度內(nèi)的交易詳情,也無法詳盡了解基金的持股情況?;谶@一原因,這里僅以基金持有的前十名股票為研究對(duì)象,并假設(shè)這些股票的買賣都是一次性完成的,從而根據(jù)基金在相鄰季度持股數(shù)量的變化來計(jì)算基金對(duì)該股票的買賣數(shù)量。證券投資基金由于申購新股而進(jìn)入前十名的個(gè)股,由于不具有可比性,而予以刪除。
從表1中可以看到,樣本基金從99年第1季度的6個(gè)增加到2000年第3季度的30個(gè),資產(chǎn)凈值則從128.4億元大幅增長到777.5億元,占滬深A(yù)股流通市值的比例也從2.22%增長到5.83%,顯然,證券投資基金的市場(chǎng)規(guī)模和影響日益增加。進(jìn)一步,將每個(gè)季度樣本基金對(duì)同一股票的持股數(shù)量予以加總,可以發(fā)現(xiàn)樣本基金對(duì)單個(gè)股票的平均持股比例保持在5%左右,最大持股比例則高達(dá)45.19%,可以想見,基金投資行為將對(duì)此類股票(即所謂“重倉股”)的價(jià)格運(yùn)行產(chǎn)生巨大影響。
表1 投資基金樣本的描述性統(tǒng)計(jì)
99Q1
99Q2
99Q3
99Q4
00Q1
00Q2
00Q3
樣本基金數(shù)目
6
10
14
16
22
25
30
資產(chǎn)凈值(億元)
占A股流通市值百分比(%)
128.4
2.22
292.7
3.22
413.3
4.77
448.0
5.74
685.9
6.04
745.5
5.85
777.5
5.83
平均持股比例(%)
最大持股比例(%)
3.75
20.25
5.12
38.89
5.80
36.39
6.59
37.92
6.58
39.93
5.86
38.35
4.44
45.19
四、投資基金的“羊群行為”分析
1.“羊群行為”衡量指標(biāo)
為了對(duì)投資基金的“羊群行為”現(xiàn)象進(jìn)行衡量和分析,這里引入“羊群行為度”的概念,用Hit表示t季度投資基金買賣股票i的羊群行為度,則:
(1)
其中,Hbit表示t季度買入股票i的基金數(shù),而Hsit則表示t季度賣出股票i的基金數(shù)。
引入這一概念的理由是“羊群行為”具體表現(xiàn)為同一時(shí)期內(nèi),大部分基金買入或賣出同一個(gè)股票,而Hit表示買賣股票i的所有基金中,采取相同買賣行為的基金比例,Hit的值在0.5和1之間,當(dāng)Hit值越大時(shí),則表示基金的“羊群行為”程度較為顯著。
2.投資基金“羊群行為”分析
從統(tǒng)計(jì)的角度來看,如果有3家基金對(duì)某個(gè)股票進(jìn)行了交易,其中2家買入,1家賣出,那么很難推斷基金經(jīng)理存在“羊群行為”。為了消除這些樣本的影響,這里僅統(tǒng)計(jì)了3家和4家以上基金買賣的股票的Hit值。
表2列出了這些股票的H值,可以發(fā)現(xiàn),H指標(biāo)的平均值分別為0.7754和0.7793,而中位數(shù)分別為0.7510和0.8007,這表示當(dāng)有多個(gè)基金買賣同一股票時(shí),將有75%以上的基金位于買賣的同一方向,可見平均而言,投資基金對(duì)于單個(gè)股票的買賣存在顯著的“羊群行為”。
表2 “羊群行為”統(tǒng)計(jì)結(jié)果
多于3家基金買賣
多于4家基金買賣
股票數(shù)
106
54
平均值
0.7754*
(0.1646)
0.7793*
(0.1663)
中位數(shù)
0.7510
0.8007
注:括號(hào)內(nèi)為標(biāo)準(zhǔn)差,*表示H值在5%置信水平下顯著大于0.5。
為了分析投資基金對(duì)特定類別股票的交易是否存在羊群行為,下面分別按公司規(guī)模、產(chǎn)業(yè)類別及上季度表現(xiàn)對(duì)基金買賣的股票進(jìn)行分類,并按組別分別計(jì)算它們的H指標(biāo)。
首先,我們將106家樣本股票按流通股本大小平均分為三組,然后分別統(tǒng)計(jì)它們的H指標(biāo)。從表3中可以發(fā)現(xiàn),基金的“羊群行為度”隨公司流通股本增加而增加,這一結(jié)果可能是因?yàn)榱魍ü杀据^大的股票便于多個(gè)基金同時(shí)進(jìn)行買賣,而當(dāng)多個(gè)基金同時(shí)買賣流通股本較小的股票時(shí),卻容易使基金面臨不利的價(jià)格波動(dòng)。
接著,我們還將樣本股票按所屬產(chǎn)業(yè)進(jìn)行劃分,并將H指標(biāo)值最大的三個(gè)產(chǎn)業(yè)列于表3中,可以看到,符合國家產(chǎn)業(yè)政策、具有良好發(fā)展前景和較高盈利水平的電子通訊業(yè)、生物醫(yī)藥業(yè)和基建產(chǎn)業(yè)是基金熱衷的行業(yè),具有較高的“羊群行為度”。
最后,在每個(gè)季度開始時(shí),對(duì)樣本股票按上季度漲跌幅分組并分別統(tǒng)計(jì)H值,可以發(fā)現(xiàn),投資基金的“羊群行為度”與上季度市場(chǎng)表現(xiàn)有密切關(guān)系,上季度表現(xiàn)越好的股票,投資基金越傾向于進(jìn)行相同方向的買賣??梢?,歷史價(jià)格走勢(shì)在基金交易決策過程中具有重要影響。
表3 “羊群行為”的分組分析結(jié)果
按公司規(guī)模分組
1(最小)
2
3(最大)
均值
0.7666
(0.1690)
0.7783*
(0.1658)
0.7813*
(0.1644)
按產(chǎn)業(yè)分組
電子通訊
生物醫(yī)藥
基建
均值
0.7728
(0.1737)
0.8100*
(0.1873)
0.9167**
(0.1290)
按上季度表現(xiàn)分組
1(最差)
2
3(最好)
均值
0.7262
(0.1694)
0.7839*
(0.1677)
0.8193*
(0.1805)
注1:括號(hào)內(nèi)為標(biāo)準(zhǔn)差,*表示H值在5%置信水平下顯著大于0.5,**表示H值在1%置信水平下顯著大于0.5。
注2:產(chǎn)業(yè)分組欄目中僅列出H值最大的三個(gè)產(chǎn)業(yè)。
3.“羊群行為”的原因分析
造成投資基金“羊群行為”的原因是多方面的,除了其本身的專業(yè)素質(zhì)外,更主要的是國內(nèi)股市本身存在著嚴(yán)重的制度缺陷和結(jié)構(gòu)失調(diào),從而使投資基金運(yùn)作和外部市場(chǎng)環(huán)境之間產(chǎn)生了尖銳的矛盾,進(jìn)而導(dǎo)致基金經(jīng)理獨(dú)立與理性的思考能力蛻化為從眾行為,基金的投資風(fēng)格和投資個(gè)性湮沒在“羊群行為”之中[3]。
首先是基金運(yùn)作模式與上市公司行為特征的矛盾。從運(yùn)作角度來看,不同類型的基金風(fēng)格實(shí)際上是按照所投資企業(yè)的風(fēng)格來劃分的,并且為了充分發(fā)揮多元化組合投資的優(yōu)勢(shì),基金至少應(yīng)分散投資到20個(gè)股票之上。但從我國上市公司情況來看,由于改制不徹底和市場(chǎng)約束機(jī)制軟化,相當(dāng)部分上市公司產(chǎn)生了“國有企業(yè)復(fù)歸”的現(xiàn)象,以致上市越早的企業(yè)平均盈利水平越低[4]。這種情況使我國股市缺乏足夠的藍(lán)籌股和績優(yōu)成長股,可供選擇的投資品種較為有限。另一方面,大量的資產(chǎn)重組也使企業(yè)的經(jīng)營情況和產(chǎn)業(yè)特征處于不穩(wěn)定的狀態(tài)。在這種市場(chǎng)環(huán)境下,基金無法形成和堅(jiān)持既定的投資風(fēng)格,而只能追逐市場(chǎng)熱點(diǎn),從而使多個(gè)基金同時(shí)買賣相同的股票。
其次是基金的理性投資理念與市場(chǎng)普遍存在的短線投機(jī)觀念之間的矛盾。作為一個(gè)新興市場(chǎng),我國股市存在著高投機(jī)性、高換手率、以及市場(chǎng)和個(gè)股頻繁劇烈波動(dòng)的特點(diǎn),市場(chǎng)上充斥著短線投機(jī)觀念。基金的理性投資理念遭到了“適者生存”法則的嚴(yán)重挑戰(zhàn),越來越多的基金經(jīng)理放棄原來所奉行的成長型或價(jià)值型投資理念,在某種程度上蛻化為“追逐熱點(diǎn)、短線運(yùn)作”的投資方式。
再次是基金性質(zhì)和中小投資者投資理念之間的矛盾?;鹗且环N代人理財(cái)?shù)募贤顿Y方式,但我國廣大的基金投資者缺乏長期投資的理念,將基金看作是短期內(nèi)能為自己帶來豐厚利潤的工具,是一種“準(zhǔn)股票”,一旦基金表現(xiàn)落后于市場(chǎng)或同行,或凈資產(chǎn)值有所下降,就會(huì)遭到投資者責(zé)備和質(zhì)詢。在這種巨大的壓力下,某些基金為了不使本基金凈資產(chǎn)值落至最后一名,不得不改變?cè)却_定的長期投資理念,在運(yùn)作上呈現(xiàn)從眾和跟風(fēng)趨向。
五、投資基金的反饋交易策略分析
無論基金的“羊群行為”處于何種水平,當(dāng)基金存在強(qiáng)烈的反饋交易策略時(shí),極有可能導(dǎo)致股價(jià)的不穩(wěn)定。為了分析基金交易行為是否遵循反饋策略,這里按上季度表現(xiàn)將股票分為三個(gè)組別,并分別計(jì)算每個(gè)季度內(nèi)基金對(duì)所買賣股票的超額需求。
首先,從交易數(shù)量角度定義超額需求Vit為:
(2)
其中,Vbit為t季度內(nèi)所有基金買入股票i的數(shù)量(按季初和季末持股數(shù)差異計(jì)算),而Vsit則為t季度內(nèi)所有基金賣出股票i的數(shù)量。
其次,從基金數(shù)量角度定義超額需求Nit為:
(3)
其中,Nbit為t季度內(nèi)買入股票i的基金數(shù)量,而Nsit 則為t季度內(nèi)賣出股票i的基金數(shù)量。
上述兩個(gè)指標(biāo)具有相互補(bǔ)充的功能,例如當(dāng)大部分投資基金采用正反饋策略,而小部分采用負(fù)反饋策略的投資基金卻擁有更大的交易數(shù)量,此時(shí)超額需求可能體現(xiàn)在N指標(biāo)上,但并不體現(xiàn)在V指標(biāo)上。因此,我們分別計(jì)算單個(gè)股票的Vit和Nit值,再按組別計(jì)算這兩個(gè)指標(biāo)的平均值。
表4列出了按上季度表現(xiàn)分組統(tǒng)計(jì)的超額需求指標(biāo),可以發(fā)現(xiàn),不管是用V還是N指標(biāo)來衡量,投資基金對(duì)上季度表現(xiàn)最差的股票超額需求較小,對(duì)上季度表現(xiàn)最好的股票超額需求稍大,而對(duì)上季度表現(xiàn)中等的股票則超額需求最大??梢姡顿Y基金傾向于選擇上季度表現(xiàn)中等的股票,其超額需求與歷史表現(xiàn)并不存在嚴(yán)格的正向或負(fù)向關(guān)系,基金交易行為并沒有顯示出強(qiáng)烈的反饋交易傾向。
表4 投資基金的超額需求
按上季度表現(xiàn)分組
1(最差)
2
3(最好)
V
0.0403
(0.0866)
0.3836*
(0.2030)
0.2233*
(0.1318)
N
0.4208
(0.3045)
0.6738
(0.3091)
0.5808
(0.4383)
注:括號(hào)內(nèi)為標(biāo)準(zhǔn)差,*表示在V值在5%置信水平下顯著異于零。
六、投資基金交易行為對(duì)股價(jià)的影響
上文分析表明:投資基金的交易活動(dòng)具有較嚴(yán)重的“羊群行為”,但并沒有顯示出典型的反饋交易現(xiàn)象。接下來我們分析基金“羊群行為”和股價(jià)變化的直接關(guān)系。
從運(yùn)作角度來看,“羊群行為”對(duì)股價(jià)的影響是通過數(shù)量上的超額需求實(shí)現(xiàn)的。為此,根據(jù)V指標(biāo)值的正負(fù)將樣本股票劃分為兩個(gè)組別,分別計(jì)算它們?cè)诮M合變化季度和下一季度的漲跌幅,遇有分紅送配等情況時(shí)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。從下表可以觀察到,對(duì)于基金賣出數(shù)量大于買入數(shù)量的股票組別(即V<0),組合變化季度股價(jià)平均下跌2.40%,下一季度則下跌3.49%;與之對(duì)比,對(duì)于基金買入數(shù)量大于賣出數(shù)量的股票組別(即V>0),組合變化季度股價(jià)平均上漲21.22%,下一季度則微漲0.44%。
由于V>0的組別中包含較多樣本股票,這里根據(jù)V值大小將該組樣本股進(jìn)一步均分為兩個(gè)組別,表5中的結(jié)果顯示:在組合變化季度,V值較大組別的股價(jià)上漲幅度大于V值較小組別;而在公告后下一季度,V值較大組別的股價(jià)上漲幅度要小于V值較小組別。
表5 投資基金超額需求和股價(jià)表現(xiàn)的關(guān)系
組別
樣本股票數(shù)
組合變化季度(Q)
組合變化后第一季度(Q+1)
V<0
37
-0.0240*
(0.0140)
-0.0349*
(0.0185)
V>0
69
0.2122*
(0.1231)
0.0044
(0.0062)
V稍小
34
0.2034
(0.1326)
0.0061*
(0.0031)
V稍大
35
0.2217*
(0.1369)
0.0031
(0.0087)
ETFs最早于1989年誕生于加拿大多倫多股票交易所。1993年1月,美國市場(chǎng)上第一只ETF—SPDR (Standard&Poors‘Depository Receipts)發(fā)行成功,并正式在美國股票交易所(Amex)掛牌交易,這一事件被認(rèn)為是ETFs進(jìn)入資本市場(chǎng)的標(biāo)志。但是在隨后的7—8年時(shí)間里ETFs產(chǎn)品品種單一、資產(chǎn)擴(kuò)容緩慢。直到1999年,該產(chǎn)品才開始被投資者廣泛關(guān)注,成為焦點(diǎn)投資產(chǎn)品之一,美國股票交易所(Amex)也因此成為全球ETFs發(fā)行和交易最重要的基地。
從基本層面來看,ETFs就是字面意義所顯示的,是一種在交易所上市交易的一攬子證券的組合,如股票組合。ETFs是一種由資產(chǎn)管理公司發(fā)行的結(jié)合了一般共同基金和普通股股票特征的基金形式,為投資者提供了一種簡易的分散化投資方式。
這里的資本市場(chǎng)主要是指證券市場(chǎng)。從1990年上海、深圳兩個(gè)證券交易所成立算起,經(jīng)過10年的發(fā)展,的資本市場(chǎng)逐漸的成熟,在國民中開始發(fā)揮重要的作用。投資基金的發(fā)展源于1998年3月28日基金金泰和基金開元發(fā)行上市,大型機(jī)構(gòu)投資者開始參與中國證券市場(chǎng)。截至2002年10月底,中國有基金管理公司17家,管理基金數(shù)量有65只,基金資產(chǎn)規(guī)模近千億元人民幣。在中國現(xiàn)有的基金中,開放式基金有11只,其余都為封閉式基金?,F(xiàn)有的開放式基金絕大多數(shù)采用主動(dòng)管理的方式,封閉式基金中有3只為優(yōu)化指數(shù)基金,其他都是主動(dòng)管理型。經(jīng)過4年的發(fā)展,這些基金初步形成了理性投資的觀念,開始在資本市場(chǎng)中發(fā)揮作用。盡管中國機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展很快,但是中國資本市場(chǎng)上個(gè)體投資者比例很高,機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)中的份量還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為中國資本市場(chǎng)的內(nèi)在要求。
中國證券市場(chǎng)監(jiān)管體系取得了很大程度上的發(fā)展并且日益得到重視。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置和分布趨于合理,三級(jí)監(jiān)管體制已經(jīng)形成,提高了證券市場(chǎng)運(yùn)作的規(guī)范性和有效性。隨著《證券法》、《公司法》以及和投資基金相關(guān)的各種法規(guī)的出臺(tái),與資本市場(chǎng)相關(guān)的體系也開始逐步健全起來,為中國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展提供了進(jìn)一步的保障。
ETFs作為在美國資本市場(chǎng)上取得巨大成功的產(chǎn)品,是,否適合于中國資本市場(chǎng)呢?我們嘗試做以下探討。
1.從參與主體來看,中國的機(jī)構(gòu)投資者迅速發(fā)展,具備ETFs各個(gè)環(huán)節(jié)的參與者
ETFs市場(chǎng)運(yùn)作的主體包括發(fā)起人、管理人、托管人、結(jié)算人、交易所、登記結(jié)算機(jī)構(gòu)及監(jiān)管機(jī)構(gòu)等,相對(duì)于一般開放型基金或者封閉型基金都要復(fù)雜。在中國,自 1998年3月28日以來,以基金管理公司為代表的大型機(jī)構(gòu)投資者參與資本市場(chǎng)的程度不斷加深。經(jīng)過4年的發(fā)展,經(jīng)歷了增發(fā)、新發(fā)、吸收合并等措施,中國市場(chǎng)上已經(jīng)有54只封閉式證券投資基金以及11只開放式基金,基金總規(guī)模超過1000億元?;鸸芾砉居?7家,托管銀行5家。這些基金管理公司和托管銀行所涉及到不止一只基金,具備了從事相關(guān)業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn),有能力來承擔(dān) ETFs的發(fā)行和管理。在中國目前封閉式基金和開放式并存的狀態(tài)下,各種市場(chǎng)運(yùn)作主體都已具備,為發(fā)展ETFs打下了良好的基礎(chǔ)。而且大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成為中國資本市場(chǎng)的內(nèi)在要求,可見中國資本市場(chǎng)上不缺乏引入并運(yùn)作ETFs的主體,并且這些主體還將隨著市場(chǎng)的發(fā)展進(jìn)一步增加和完善。
值得一提的是由于中國還沒有完全規(guī)范的指數(shù)基金推出,基金管理公司的被動(dòng)式投資管理理念尚不成熟,這方面的經(jīng)驗(yàn)還有待積累。不過這并不能成為拒絕ETFs的理由,更何況我國證券市場(chǎng)向來遵循“在發(fā)展中規(guī)范,在規(guī)范中求發(fā)展”的發(fā)展路線,隨著ETFs的引入,基金管理公司的被動(dòng)投資管理水平定會(huì)有很大提高。
2.從設(shè)計(jì)機(jī)制來看,中國資本市場(chǎng)上具備ETFs可以跟蹤的指數(shù)組合,但有待進(jìn)一步豐富
一般來說,ETFs通常采用消極投資策略,即以一定的指數(shù)或者針對(duì)某個(gè)行業(yè)、某個(gè)板塊構(gòu)建的投資組合為基礎(chǔ),根據(jù)其投資理念和性質(zhì),跟蹤某一個(gè)指數(shù)或者基于板塊(或者行業(yè))構(gòu)建的特定的投資組合。那么中國資本市場(chǎng)上是否有ETFs可以依托的指數(shù)將成為制約中國市場(chǎng)能否成功引入ETFs的重要。滿足ETFs要求的理想的指數(shù)環(huán)境是具有客觀、完整、權(quán)威的指數(shù)環(huán)境體系。當(dāng)前,中國資本市場(chǎng)上已有一定數(shù)目的指數(shù),例如上證指數(shù)、深證成指、各種分類指數(shù)、中信系列指數(shù)、新華富時(shí)系列指數(shù)、上證180指數(shù)以及醞釀中的綜合指數(shù)、巨潮系列指數(shù)等;并且市場(chǎng)上“板塊投資”的觀念很深入,例如板塊、創(chuàng)業(yè)板塊、金融板塊等,在這些有特定概念的板塊上構(gòu)建投資組合并以此為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)ETFs也是一種可行的做法。這些指數(shù)以及中國市場(chǎng)上“板塊投資”的觀念為ETFs的設(shè)計(jì)提供了基礎(chǔ)。
3.從運(yùn)作支持來看,中國資本市場(chǎng)已具備高效安全的二級(jí)市場(chǎng)登記結(jié)算能力和豐富的相關(guān)經(jīng)驗(yàn),有能力實(shí)現(xiàn)兩級(jí)市場(chǎng)登記結(jié)算,保證ETFs正常運(yùn)作
ETFs的成功引入并健康發(fā)展,還需要高效安全的登記結(jié)算系統(tǒng)作為運(yùn)作的支持。登記結(jié)算針對(duì)基金資產(chǎn)和基金份額兩個(gè)方面,基金資產(chǎn)的登記結(jié)算是對(duì)基金投資組合調(diào)整的登記結(jié)算,對(duì)于ETFs來說主要是指基金所投資股票的登記結(jié)算;ETFs基金份額的登記結(jié)算,是對(duì)基金份額持有者的變化的登記結(jié)算,ETFs基金份額的登記結(jié)算同時(shí)涉及到一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)。對(duì)于資產(chǎn)的登記結(jié)算,中國證券市場(chǎng)目前所使用的登記結(jié)算系統(tǒng)具有國際先進(jìn)水平,能夠滿足ETFs資產(chǎn)等級(jí)的要求。對(duì)于份額的登記結(jié)算,中國目前還沒有能夠同時(shí)滿足兩級(jí)市場(chǎng)要求的系統(tǒng),只有能夠滿足二級(jí)市場(chǎng)要求的封閉式基金登記結(jié)算系統(tǒng),對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)的申購贖回,中國只有開放式基金的等級(jí)結(jié)算模式。
盡管中國目前還沒有同時(shí)滿足一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)要求的基金份額等級(jí)結(jié)算系統(tǒng),不過由中央登記結(jié)算公司負(fù)責(zé)開發(fā)的全國統(tǒng)一開放式基金登記結(jié)算系統(tǒng)即將投入使用。中國資本市場(chǎng)要想引入ETFs,并不需要開發(fā)一套全新的登記結(jié)算系統(tǒng),只需要針對(duì)ETFs的要求將全國統(tǒng)一開放式基金登記結(jié)算系統(tǒng)和二級(jí)市場(chǎng)封閉式基金登記結(jié)算系統(tǒng)兩套系統(tǒng)兼容在一起,做到這一點(diǎn)并非難事。目前,即將在深證所推出的ETFs的變通品種LOF采用中國證券登記結(jié)算公司的TA系統(tǒng)作基金的登記結(jié)算,以支持網(wǎng)下申購贖回和交易所市場(chǎng)交易的兩大系統(tǒng)登記結(jié)算工作的統(tǒng)一,這也是一套能夠同時(shí)滿足兩級(jí)市場(chǎng)要求的登記結(jié)算系統(tǒng)。
4.從監(jiān)管角度來看,資本市場(chǎng)相關(guān)法律法規(guī)陸續(xù)出臺(tái),中介數(shù)量不斷增加,為ETFs落戶中國市場(chǎng)提供了一定的保障
伴隨著中國資本市場(chǎng)的快速,中國資本市場(chǎng)監(jiān)管體系也有所發(fā)展并且日益得到重視。監(jiān)管機(jī)構(gòu)的設(shè)置和分布趨于合理,三級(jí)監(jiān)管體制已經(jīng)形成,提高了證券市場(chǎng)運(yùn)作的規(guī)范性和有效性。ETFs的成功引入需要有健全的法律法規(guī)體系保駕護(hù)航,不僅需要對(duì)交易所的交易行為進(jìn)行有效的監(jiān)管,還需要對(duì)ETFs券的發(fā)行及贖回進(jìn)行有效的監(jiān)管?!蹲C券法》、《公司法》等法律以及和投資基金直接相關(guān)的《證券投資基金管理暫行辦法》、《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》、《深滬證券交易所證券投資基金上市規(guī)則》等法規(guī)的出臺(tái),以及《證券投資基金法》的醞釀成熟,為中國資本市場(chǎng)的健康發(fā)展以及投資基金的創(chuàng)新提供了一定的保障。
但是應(yīng)該看到中國資本市場(chǎng)還存在著許多法律上應(yīng)該完善的地方,中國資本市場(chǎng)的監(jiān)管體系及相關(guān)法律體系還有待進(jìn)一步健全。和投資基金直接相關(guān)的《證券投資基金管理暫行辦法》、《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》、《深滬證券交易所證券投資基金上市規(guī)則》等法規(guī)在制定時(shí)都未考慮到ETFs,包括了一些不適于ETFs的條款,例如《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》中涉及基金的初次募集、申購和贖回的條目中都可能不適用于ETFs.在引進(jìn) ETFs之前,必須針對(duì)ETFs交易的特殊性在現(xiàn)有法律法規(guī)的基礎(chǔ)上進(jìn)行修訂、豁免和增補(bǔ)。另外還需要制定ETFs設(shè)立、運(yùn)作、交易、管理及信息披露等方面的細(xì)則條款。
5.從投資理念來看,市場(chǎng)上理性投資的觀念已經(jīng)初步形成,具備引入ETFs的能力
伴隨著數(shù)量的發(fā)展,中國資本市場(chǎng)上以基金管理公司為代表的機(jī)構(gòu)投資者的投資風(fēng)格日益成熟、投資管理能力日益增強(qiáng)。證券投資基金的投資目標(biāo)、投資風(fēng)格日趨多元化,積極型、平衡型、優(yōu)化指數(shù)型、中小成長型等基金品種紛紛亮相。這些基金公司具備了應(yīng)有的專業(yè)程度,達(dá)到了一定的管理水平,基本上形成了理性投資理念。這些機(jī)構(gòu)投資者也具備一定的金融產(chǎn)品創(chuàng)新的觀念,開放式基金在中國資本市場(chǎng)上的成功導(dǎo)入足以說明這一點(diǎn)。中國市場(chǎng)上的個(gè)體投資者也不再盲目的“一味跟風(fēng)”,投資者進(jìn)行基礎(chǔ)和技術(shù)分析的能力明顯增強(qiáng),對(duì)于有市場(chǎng)競爭力的產(chǎn)品,不存在“無人問津”的可能。盡管理性觀念逐漸形成,但由于中國缺乏指數(shù)化投資,中國資本市場(chǎng)上的優(yōu)化指數(shù)型基金并非真正意義上的指數(shù)基金,實(shí)質(zhì)上是一種主動(dòng)型投資,所以投資者無法直觀地了解指數(shù)基金,指數(shù)化投資的理念還不太成熟。而ETFs通常都是指數(shù)基金,其產(chǎn)品的主要吸引力也在于其指數(shù)化投資帶來的一系列特點(diǎn)。因此要使ETFs成功登陸中國資本市場(chǎng),必須加強(qiáng)投資者,使他們了解什么是指數(shù)化投資,理解ETFs的運(yùn)作機(jī)制、優(yōu)缺點(diǎn)以及投資價(jià)值,強(qiáng)化投資者的理念根基。
6.從運(yùn)作機(jī)制來看,中國證券市場(chǎng)的限制賣空機(jī)制、 T+1交易機(jī)制以及限制非交易過戶機(jī)制對(duì)ETFs在中國發(fā)展具有一定的
從這個(gè)角度來看,適合ETFs發(fā)展的理想狀況是投資者能夠自由的進(jìn)行做空,可以進(jìn)行T+0交易,可以實(shí)現(xiàn)低成本的非交易過戶,這些都是保證ETFs流動(dòng)性的要求。當(dāng)前,由于中國證券市場(chǎng)并非十分成熟的市場(chǎng),還沒有達(dá)到足以承擔(dān)各種投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的程度,所以為了降低市場(chǎng)上的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn),中國證券市場(chǎng)采取限制賣空機(jī)制、T+1謹(jǐn)慎的交易機(jī)制以及限制非交易過戶機(jī)制。這些規(guī)定對(duì)于在市場(chǎng)上公開交易的金融產(chǎn)品來說有一定的影響,從一定程度上降低了金融產(chǎn)品的吸引力,抑止了伺機(jī)做套利交易的投資者和投機(jī)者的參與,但是對(duì)于發(fā)育還不太成熟的市場(chǎng)起到了必要的保護(hù)作用。
[關(guān)鍵詞] 內(nèi)資零售企業(yè) 農(nóng)村市場(chǎng) SWOT分析
2006年12月11日根據(jù)入世相關(guān)協(xié)議,除少數(shù)經(jīng)營重要商品和擁有30家以上倉儲(chǔ)式超市的連鎖企業(yè)仍由中方控股外,外資零售企業(yè)在中國市場(chǎng)上不再受其他一切限制。至此,在國家商業(yè)政策方面,內(nèi)資零售業(yè)將不再享受強(qiáng)有效的保護(hù)措施,外資零售企業(yè)受到的限制已經(jīng)微乎其微。
失去政策保護(hù)的內(nèi)資企業(yè)在各大中城市的經(jīng)營受到外資零售企業(yè)的沖擊越來越大,而且大中城市的消費(fèi)市場(chǎng)容量畢竟有限,外資企業(yè)在大中城市擴(kuò)張的速度、規(guī)模又逐年增加,對(duì)此,力量相對(duì)弱小的內(nèi)資零售企業(yè)需要也應(yīng)該避實(shí)就虛,與外企展開錯(cuò)位競爭,及時(shí)向廣大的農(nóng)村地區(qū)拓展業(yè)務(wù),爭取在農(nóng)村市場(chǎng)中不斷壯大自己。內(nèi)資零售企業(yè)向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍的SWOT分析如下:
一、優(yōu)勢(shì)(Strength)
1.先天優(yōu)勢(shì)
內(nèi)資零售企業(yè)在國內(nèi)市場(chǎng)上土生土長,憑借十幾年乃至幾十年的苦心經(jīng)營一步步發(fā)展起來,其對(duì)國內(nèi)零售市場(chǎng)的運(yùn)作規(guī)律和經(jīng)營方式相當(dāng)熟悉,比較了解城鄉(xiāng)居民的消費(fèi)結(jié)構(gòu)、消費(fèi)習(xí)慣,而且內(nèi)資零售企業(yè)普遍擁有良好的“人脈”關(guān)系,因此它們?nèi)菀自诙虝r(shí)間內(nèi)得到農(nóng)村居民的認(rèn)同,對(duì)農(nóng)村市場(chǎng)的適應(yīng)期不會(huì)很長,這有利于內(nèi)資企業(yè)在農(nóng)村市場(chǎng)的發(fā)展。
2.經(jīng)營成本低
(1)勞動(dòng)力價(jià)格低。農(nóng)村地區(qū)人們的消費(fèi)水平低,居民的大部分收入都用于必要的生產(chǎn)、生活資料上,而且農(nóng)村地區(qū)剩余勞動(dòng)力多就業(yè)崗位少,人們普遍對(duì)工資的要求不高。而在大中城市情況則相反,大中城市人們消費(fèi)水平高,需要花錢的地方也多,物價(jià)水平常高于農(nóng)村地區(qū),因此,他們對(duì)工資水平的要求也高,平均工資一般是農(nóng)村員工平均工資的1倍、2倍。農(nóng)村低廉的勞動(dòng)力可以為內(nèi)資企業(yè)省去一大筆工資成本。
(2)房租地價(jià)低。農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平低,對(duì)土地的開發(fā)程度不高,造成其各種地段(包括商業(yè)區(qū)地段)的房租地價(jià)普遍低于大中城市里相同類型地段的價(jià)格水平。在大中城市商業(yè)地段尤其是黃金地段的房租地價(jià)可謂是“寸土寸金”,而且由于今年來,房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展過熱,房價(jià)不斷上漲,房租地價(jià)也水漲船高,每平方米上萬元的地價(jià)早已司空見慣。試想,若在城市里開辦一個(gè)10000平方米的大型超市,光房租地價(jià)就要花掉幾千萬甚至上億元,這對(duì)任何一家內(nèi)資零售企業(yè)來說,都是一筆不菲的花銷,這讓我們?cè)谂c財(cái)大氣粗的外資巨頭的對(duì)決中處境非常不利。
農(nóng)村低廉的地價(jià)可以彌補(bǔ)內(nèi)資企業(yè)資金不充裕的劣勢(shì),而且在農(nóng)村地區(qū)不需要上萬平方米的大型超市,通常中小規(guī)模的連鎖超市、倉儲(chǔ)商店等零售業(yè)態(tài)就能夠很好地滿足當(dāng)?shù)鼐用竦纳?、生產(chǎn)需求,這一點(diǎn)又可以降低資金不足對(duì)內(nèi)資企業(yè)造成的劣勢(shì)影響。
(3)對(duì)員工的投入成本低。農(nóng)村地區(qū)人多就業(yè)機(jī)會(huì)少,員工們都很珍惜每一次就業(yè)機(jī)會(huì),因此他們對(duì)企業(yè)的依賴度、忠誠度高,流動(dòng)性低。內(nèi)資企業(yè)只要按時(shí)足量發(fā)放工資,員工一般很少“跳槽”。員工們這種從業(yè)的穩(wěn)定性可以大大降低企業(yè)的培訓(xùn)成本,促進(jìn)企業(yè)健康、穩(wěn)定的發(fā)展。
3.競爭緩和
目前,在農(nóng)村零售市場(chǎng)上唱“主角”的零售者主要是一些地方上的中小型百貨大樓,少數(shù)連鎖超市,另外還有大量的集貿(mào)市場(chǎng)、個(gè)體商販、小賣部等。但這些零售者除了對(duì)當(dāng)?shù)鼐用竦南M(fèi)習(xí)慣、消費(fèi)特點(diǎn)比內(nèi)資企業(yè)更了解一些以外,在其他諸如資金實(shí)力、管理水平、信息技術(shù)及服務(wù)意識(shí)、服務(wù)質(zhì)量方面根本無法與有實(shí)力的大中型內(nèi)資企業(yè)相提并論。因此,內(nèi)資零售企業(yè)完全可以憑借自己的實(shí)力通過兼并、收購或以參股的方式進(jìn)入農(nóng)村市場(chǎng),以實(shí)現(xiàn)在短期內(nèi)快速、有效的擴(kuò)張。
4.易擁有穩(wěn)定客源
顧客是企業(yè)的“衣食父母”,擁有數(shù)量眾多并且客源穩(wěn)定的顧客群是每一家零售企業(yè)做大做強(qiáng)的根本。農(nóng)村地區(qū)零售行業(yè)發(fā)展水平低,零售網(wǎng)點(diǎn)少且分布不均勻,造成人們購物很不便利。農(nóng)村居民一方面受到實(shí)際情況的制約,另一方面,農(nóng)村居民的消費(fèi)心理也比較單一,因而往往“忠情”于某一家商場(chǎng),成為這家商場(chǎng)寶貴的“回頭客”資源。
內(nèi)資零售企業(yè)如果能在進(jìn)入農(nóng)村市場(chǎng)的進(jìn)程中,合理布局商業(yè)網(wǎng)點(diǎn),為廣大農(nóng)村居民提供物美價(jià)廉的商品,就能夠培養(yǎng)起數(shù)量眾多的“回頭客”顧客群,從而取得令人矚目的經(jīng)營業(yè)績。
二、劣勢(shì)(Weakness)
1.各農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平迥異,企業(yè)發(fā)展將受限制
我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡導(dǎo)致全國廣大農(nóng)村地區(qū)的發(fā)展也不平衡。一方面,從國家大范圍看,東部沿海農(nóng)村地區(qū)人們的收入水平普遍高于中西部農(nóng)村地區(qū)人們的收入水平,而中部農(nóng)村居民的收入水平又普遍高于西部農(nóng)村居民的收入水平。據(jù)報(bào)道,2006年浙江、江蘇兩省農(nóng)村居民的人均純收入分別是7335元、5813元,而同期湖南省農(nóng)村居民的人均純收入為3390元,同期云南省農(nóng)村居民的人均純收入為2250元,由此可見,自東向西農(nóng)村居民的生活水平逐漸降低,且收入差距十分明顯。另一方面,從某個(gè)省的小范圍看,其省內(nèi)各個(gè)地區(qū)農(nóng)村居民的收入水平也參差不齊。例如經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省江蘇省,其與上海、浙江毗鄰的蘇南農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)力大大高于蘇中、蘇南農(nóng)村地區(qū),而蘇中農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展又好于蘇南農(nóng)村地區(qū);還有山東省的魯東沿海農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平也高于山東其他農(nóng)村地區(qū)的經(jīng)濟(jì)水平。全國各農(nóng)村地區(qū)經(jīng)濟(jì)水平的大相徑庭迫使內(nèi)資企業(yè)只能優(yōu)先發(fā)展較富裕地區(qū)的農(nóng)村市場(chǎng),但這樣做就使企業(yè)擴(kuò)張的速度和廣度都受到極大限制。
2.農(nóng)村地區(qū)信息建設(shè)落后,基礎(chǔ)設(shè)施薄弱
我國大中型內(nèi)資零售企業(yè)在城市市場(chǎng)已擁有較完善的物流配送系統(tǒng),但農(nóng)村市場(chǎng)落后的信息建設(shè)、薄弱的基礎(chǔ)設(shè)施都極易阻礙企業(yè)配送系統(tǒng)作用的充分發(fā)揮,從而增加企業(yè)在物流運(yùn)輸方面的成本。
此外,農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)薄弱的基礎(chǔ)設(shè)施還造成農(nóng)村消費(fèi)環(huán)境差的局面,主要體現(xiàn)在一些商品沒有相關(guān)的配套設(shè)備。例如,有的農(nóng)村地區(qū)沒有自來水,抑制了人們買洗衣機(jī)的消費(fèi)欲望;有的農(nóng)村地區(qū)電價(jià)昂貴,結(jié)果鬧出了電冰箱當(dāng)碗柜用的笑話;還有的農(nóng)村地區(qū)電視機(jī)收不到信號(hào),電視機(jī)成了擺設(shè)。這種惡劣的消費(fèi)環(huán)境既抑制了人們的消費(fèi)欲望,又壓縮了零售企業(yè)的盈利空間。
3.農(nóng)村地區(qū)零售人才不足,員工素質(zhì)有待提高
農(nóng)村地區(qū)零售業(yè)欠發(fā)達(dá),對(duì)人才的培養(yǎng)力度不夠,人才數(shù)量少;農(nóng)村地區(qū)工資水平低,各種福利待遇狀況差,人才流失嚴(yán)重。這種人才匱乏的局面不利于內(nèi)資企業(yè)對(duì)農(nóng)村市場(chǎng)的開拓。盡管企業(yè)可以調(diào)派自己的業(yè)務(wù)骨干到農(nóng)村市場(chǎng)經(jīng)營管理,但是每個(gè)地區(qū)都有自己的實(shí)地情況,內(nèi)資企業(yè)要想在農(nóng)村市場(chǎng)的開拓過程中經(jīng)營好每個(gè)農(nóng)村網(wǎng)點(diǎn),在缺少當(dāng)?shù)厣虡I(yè)人才支持的情況下,只能按部就班、“摸著石頭過河”,這會(huì)使得企業(yè)的擴(kuò)張速度和擴(kuò)張規(guī)模都受到制約,不利于企業(yè)的發(fā)展。
4.農(nóng)村地區(qū)缺乏有效供給
阻礙內(nèi)資企業(yè)在農(nóng)村市場(chǎng)發(fā)展的另一劣勢(shì)是農(nóng)村當(dāng)?shù)氐牧闶郛a(chǎn)品生產(chǎn)廠家不僅數(shù)量少,而且其產(chǎn)品質(zhì)量難以保證,這就造成企業(yè)要想維護(hù)自己的良好商譽(yù),保證產(chǎn)品質(zhì)量,就難以就近進(jìn)貨,不得不依靠自己已有的物流配送系統(tǒng)的供應(yīng)。但是,農(nóng)村地區(qū)薄弱的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)又會(huì)增加物流配送的額外支出,企業(yè)將面臨兩難的選擇。
三、機(jī)遇(Opportunity)
1.國家政策支持、引導(dǎo)
農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)需求不足一直是制約我國經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)發(fā)展的重要因素之一,為刺激農(nóng)村居民消費(fèi),政府部門相繼出臺(tái)多項(xiàng)政策措施,比如在2004年,國家商務(wù)部、財(cái)政部等八部委聯(lián)合制定實(shí)施了《關(guān)于進(jìn)一步做好農(nóng)村商品流通工作的意見》;2005年2月,商務(wù)部又啟動(dòng)實(shí)行了“萬村千鄉(xiāng)市場(chǎng)工程”。這些政策的出臺(tái)不僅為內(nèi)資零售企業(yè)在農(nóng)村市場(chǎng)的發(fā)展指明了方向,而且還通過政策性貸款、貼息、補(bǔ)助等優(yōu)惠政策鼓勵(lì)有實(shí)力的大中型零售企業(yè)到農(nóng)村去發(fā)展。內(nèi)資企業(yè)應(yīng)抓住這個(gè)發(fā)展的政策機(jī)遇,及時(shí)向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍。
2.農(nóng)村市場(chǎng)消費(fèi)潛力日益增大
(1)由于我國國民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展以及社會(huì)主義新農(nóng)村建設(shè)、農(nóng)業(yè)稅取消等政府各項(xiàng)“富農(nóng)”政策的有效實(shí)行,農(nóng)村居民的生活水平已有了很大的提高,農(nóng)村市場(chǎng)的消費(fèi)潛力日益增大。
資料來源:2001年~2006年歷年《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》
由上表可以看出,自2001年以來,我國農(nóng)民人均純收入年平均增長率達(dá)到8.7%,恩格爾系數(shù)從47.7%降至43.02%,農(nóng)民生活水平已接近國際社會(huì)上的富裕水平(根據(jù)聯(lián)合國糧農(nóng)組織提出的標(biāo)準(zhǔn),恩格爾系數(shù)在40%~50%為小康,30%~40%為富裕)。農(nóng)民手中的閑錢越來越多,消費(fèi)熱情正在被調(diào)動(dòng)起來,對(duì)各種零售商品的需求不斷增加,這種局面非常有利于內(nèi)資企業(yè)的發(fā)展壯大。
(2)2005年,我國社會(huì)消費(fèi)品零售總額達(dá)到67177億元,縣及縣以下消費(fèi)品零售額約22082億元,僅占零售總額的30%左右,而我國農(nóng)村有8億,占全國總?cè)丝诘?0%。這既說明目前農(nóng)村市場(chǎng)消費(fèi)需求不旺盛,同時(shí)也暗含著農(nóng)村市場(chǎng)消費(fèi)潛力巨大的一層意思。另外,根據(jù)國家信息中心的零售行業(yè)預(yù)測(cè)報(bào)告,再今后幾年間,我國零售業(yè)將保持8%~10%的速度穩(wěn)步增長,預(yù)計(jì)到2020年,國內(nèi)社會(huì)消費(fèi)品零售總額將達(dá)到20萬億元,這充分表明全國消費(fèi)市場(chǎng)包括農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)正在為零售企業(yè)提供著越來越廣闊的發(fā)展空間,內(nèi)資企業(yè)要緊緊抓住此發(fā)展機(jī)遇,加緊向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍,爭取早行動(dòng)早壯大。
3.外資零售巨頭尚未染指農(nóng)村市場(chǎng)
根據(jù)有關(guān)資料顯示,到目前為止,外資零售巨頭在我國市場(chǎng)拓展的重點(diǎn)仍然是各大中城市,農(nóng)村市場(chǎng)仍然是它們的觸角未伸到的區(qū)域。雖然外資企業(yè)對(duì)商機(jī)無限的農(nóng)村市場(chǎng)不可能不心動(dòng),但出于諸多方面的考慮,例如自己在中國城市市場(chǎng)上根基未穩(wěn)及對(duì)中國農(nóng)村市場(chǎng)的消費(fèi)習(xí)慣、飲食特點(diǎn)等的不熟悉,因此它們始終未邁開向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍的步伐。這就間接地減小了內(nèi)資企業(yè)進(jìn)入農(nóng)村市場(chǎng)的阻力,避免了與它們的針鋒相對(duì),利于內(nèi)資企業(yè)向農(nóng)村市場(chǎng)的進(jìn)軍。
四、威脅(Threat)
1.外資零售巨頭覬覦農(nóng)村市場(chǎng),不排除進(jìn)入的可能
(1)2004年12月11日,我國零售市場(chǎng)對(duì)外資全面開放,農(nóng)村市場(chǎng)當(dāng)然也包括在內(nèi)。這樣,外資企業(yè)在向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍方面就沒有了政策上的顧慮,外資企業(yè)可以隨時(shí)向農(nóng)村市場(chǎng)進(jìn)軍。
(2)大城市零售市場(chǎng)盈利空間的日益狹小以及農(nóng)村消費(fèi)市場(chǎng)潛力的不斷增大,也促使和吸引著外資企業(yè)要調(diào)整自己的發(fā)展戰(zhàn)略,而且外資企業(yè)經(jīng)過在內(nèi)地市場(chǎng)上多年的打拼,已對(duì)我國零售市場(chǎng)的“水土”有了一定程度的適應(yīng),故筆者認(rèn)為外資企業(yè)進(jìn)軍農(nóng)村市場(chǎng)是早晚的事情,目前僅是一個(gè)時(shí)間問題而已。內(nèi)資企業(yè)應(yīng)清醒地認(rèn)識(shí)到這種威脅,盡快向農(nóng)村市場(chǎng)發(fā)展。
2.內(nèi)資企業(yè)有被兼并、收購的威脅
外資零售巨頭實(shí)力強(qiáng)大,財(cái)大氣粗,盡管近年來內(nèi)資企業(yè)發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁,但就目前的整體實(shí)力而言,仍難與外資企業(yè)相提并論。下面兩表就充分地顯示了內(nèi)外資企業(yè)在實(shí)力上的巨大差距。
資料來源:根據(jù)2006年《財(cái)富》全球500強(qiáng)排名整理而得
資料來源:根據(jù)中國連鎖經(jīng)營協(xié)會(huì)的消息整理而得
由上面兩表可以看出,目前內(nèi)外資零售企業(yè)在資金規(guī)模上相差十分懸殊。因此,即使內(nèi)資企業(yè)先于外資巨頭進(jìn)入農(nóng)村市場(chǎng),但我們?nèi)圆荒芘懦院笸赓Y企業(yè)會(huì)通過兼并、收購內(nèi)資企業(yè)的方式進(jìn)入農(nóng)村市場(chǎng)的可能性。因此內(nèi)資企業(yè)不僅要加快自己的發(fā)展速度,還要加強(qiáng)相互之間的聯(lián)合,爭取組建一批大型零售企業(yè)集團(tuán),打造自己的“零售航母”,積極應(yīng)對(duì)外資巨頭的挑戰(zhàn)。
正如上面SWOT分析方法所指出的那樣,內(nèi)資零售企業(yè)向農(nóng)村市場(chǎng)的進(jìn)軍既會(huì)擁有優(yōu)勢(shì)、機(jī)遇,又會(huì)遭遇劣勢(shì)、威脅。內(nèi)資企業(yè)應(yīng)該充分發(fā)揮各種優(yōu)勢(shì),緊抓發(fā)展的大好機(jī)遇,同時(shí),又要冷靜對(duì)待每種劣勢(shì)與威脅,多在企業(yè)規(guī)模、物流建設(shè)、人才儲(chǔ)備及資金融通等方面下功夫,全面提升自己的競爭實(shí)力。相信,在不久的將來,我們國家也會(huì)涌現(xiàn)出一批自己的“沃爾瑪”。
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【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)投資 新三板市場(chǎng) 合伙制私募基金
一、私募股權(quán)投資基本理論
(一)私募股權(quán)投資定義
私募股權(quán)投資(Private Equity,PE)是指通過私募投資形式對(duì)創(chuàng)業(yè)投資后期的非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性資產(chǎn)投資,并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流,在交易實(shí)施過程中附帶考慮了將來的退出機(jī)制(包括首次公開上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購或管理層回購、清盤等推出機(jī)制),并以此獲利。
(二)私募股權(quán)投資(PE)與風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)的區(qū)別
很多傳統(tǒng)上的VC機(jī)構(gòu)現(xiàn)在也介入PE業(yè)務(wù),而許多傳統(tǒng)上被認(rèn)為專做PE業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)也參與VC項(xiàng)目,也就是說PE與VC只是概念上的一個(gè)區(qū)分,在實(shí)際業(yè)務(wù)中兩者界限越來越模糊。
(三)PE基金與內(nèi)地所稱的“私募基金”的區(qū)別
PE基金主要以私募形式投資于未上市的公司股權(quán),而我們所說的“私募基金”則主要是指通過私募形式,向投資者籌集資金,進(jìn)行管理并投資于證券市場(chǎng)(多為二級(jí)市場(chǎng))的基金,主要是用來區(qū)別共同基金(mutual fund)等公募基金的。
(四)全球私募股權(quán)投資發(fā)展呈現(xiàn)的特征
1.我國私募股權(quán)投資行業(yè)缺乏準(zhǔn)入監(jiān)管。私募股權(quán)投資本身是一個(gè)小眾群體的行業(yè),但是目前我國私募股權(quán)投資行業(yè)涌入了一大批房地產(chǎn)老板、實(shí)體企業(yè)老板、甚至是煤老板。
2.私募股權(quán)投資公司助推全球IPO交易。安永會(huì)計(jì)師事務(wù)所4月4日調(diào)查顯示,2012年第一季度,由私募股權(quán)投資公司推動(dòng)的IPO交易在全球IPO交易總額中的占比超過三分之一。
(五)新三板市場(chǎng)的產(chǎn)生和發(fā)展
2000年,為解決主板市場(chǎng)退市公司與兩個(gè)停止交易的法人股市場(chǎng)公司的股份轉(zhuǎn)讓問題,由中國證券業(yè)協(xié)會(huì)出面,協(xié)調(diào)部分證券公司設(shè)了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng),被稱之為“三板”?!靶氯濉笔袌?chǎng)特指2006年1月在中關(guān)村科技園區(qū)試點(diǎn)設(shè)立的,非上市股份有限公司在代辦股份系統(tǒng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)的市場(chǎng),因?yàn)閽炫破髽I(yè)均為高科技企業(yè),故形象地稱為“新三板”。
二、私募股權(quán)投資基金投資新三板市場(chǎng)的可行性
目前我國陽光私募的組織形式主要有:有限合伙制、信托制、和公司制三種形式,但在資本市場(chǎng)上非常活躍的機(jī)構(gòu)投資者當(dāng)屬合伙制私募基金。
經(jīng)過分析后發(fā)現(xiàn),合伙制私募基金完全可以投資新三板市場(chǎng),具體原因如下:
(一)投資已經(jīng)不存在法律法規(guī)障礙
2009年6月12日,中國證券業(yè)協(xié)會(huì)頒布《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)辦法(暫行)》,其第6條規(guī)定“參與掛牌公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓的投資者,應(yīng)當(dāng)具備相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承擔(dān)能力,可以是下列人員或機(jī)構(gòu):(一)機(jī)構(gòu)投資者,包括法人、信托、合伙企業(yè)等。”雖然未來相關(guān)法律法規(guī)具體細(xì)節(jié)還待完善,但是合伙制私募基金投資新三板市場(chǎng)已經(jīng)沒有大的法律障礙。
(二)交易所內(nèi)主板市場(chǎng)已經(jīng)具有示范效應(yīng)
遇到法律不明確的問題,新三板市場(chǎng)有一個(gè)重要原則,即“參照主板規(guī)定執(zhí)行”。而合伙制私募基金投資主板市場(chǎng)上已經(jīng)開閘放水。2010年4月1日,國內(nèi)首家以自然人為普通合伙人發(fā)起設(shè)立的合伙制私募基金——寶贏基金正式在上海虹口掛牌成立。
(三)未來新三板市場(chǎng)投資空間廣闊
相比主板市場(chǎng)平均40倍左右的動(dòng)態(tài)市盈率來講,新三板市場(chǎng)的特點(diǎn)是企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較高,但市盈率較低,很多公司的市盈率還在10倍以下徘徊。
三、新三板市場(chǎng)對(duì)私募股權(quán)投資的影響
(一)成為私募股權(quán)基金投資退出的新方式
股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的搭建,對(duì)于投資新三板掛牌公司的私募股權(quán)基金來說,成為了一種資本退出的新方式,掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權(quán)基金的另一投資熱點(diǎn)。以前私募股權(quán)投資公司要實(shí)現(xiàn)退出,主要是通過二級(jí)市場(chǎng)上市來實(shí)現(xiàn)。
(二)新三板規(guī)范私募股權(quán)投資發(fā)展
如前所述,各類資金無序涌入私募股權(quán)投資行業(yè),保險(xiǎn)行業(yè)、證券行業(yè)、上市公司、國有企業(yè)、民間資本、地方政府引導(dǎo)基金等紛紛進(jìn)入股權(quán)投資行業(yè),使搶項(xiàng)目、抬高價(jià)格的現(xiàn)象屢屢發(fā)生,企業(yè)家的期望值越來越高,一些企業(yè)甚至達(dá)到20倍、30倍的市盈率,專業(yè)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在這樣一窩蜂的資金擁堵中投資難度加大。
(三)為私募股權(quán)投資公司提供充足的項(xiàng)目資源
相關(guān)規(guī)章制度規(guī)定,存續(xù)期滿兩年的股份有限公司,主營業(yè)務(wù)突出,持續(xù)經(jīng)營能力出色,公司治理結(jié)構(gòu)合理,規(guī)范經(jīng)營,股票發(fā)行、轉(zhuǎn)讓合法合規(guī),并獲得所在地省級(jí)人民政府出具的非上市公司股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)資格認(rèn)定,均可申請(qǐng)?jiān)谛氯迳鲜小?/p>
(四)有效地促進(jìn)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展
企業(yè)更主動(dòng)選擇投資機(jī)構(gòu)可以促使機(jī)構(gòu)協(xié)助企業(yè)戰(zhàn)略開發(fā)、經(jīng)營管理、人力資源建設(shè)、國際合作、國際商務(wù)發(fā)展、鞏固等,為企業(yè)提供“量身定做”的服務(wù),提高投資機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)水平和分化程度。
四、結(jié)語
綜上所述,新三板市場(chǎng)上等待主管部門完善相關(guān)制度細(xì)節(jié),待新三板市場(chǎng)正式推向全國高新區(qū)后,私募股權(quán)投資基金將會(huì)越來越豐富,其投資回報(bào)收益率也將呈現(xiàn)多樣化的特征,對(duì)于我國未來多層次資本市場(chǎng)的構(gòu)建和穩(wěn)健金融體系的構(gòu)建具有重要意義。
參考文獻(xiàn)
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【關(guān)鍵詞】互聯(lián)網(wǎng) 融資成本 金融創(chuàng)新
在互聯(lián)網(wǎng)金融繁榮的背景下,融資成本上升,資金來源渠道增加,大量商業(yè)銀行活期存款有逐步下降,互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品受到民眾的青睞和廣泛接受,居民家庭流動(dòng)性存款有流向互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的趨勢(shì),如余額寶,百度理財(cái)?shù)缺1拘突ヂ?lián)網(wǎng)貨幣基金,銀行未來經(jīng)營模式也要從過去的以網(wǎng)點(diǎn)為主向通過網(wǎng)絡(luò)提供服務(wù)轉(zhuǎn)變。
在利率市場(chǎng)化進(jìn)程加快和互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新不斷發(fā)展的雙重壓力下,提升商業(yè)銀行資金運(yùn)營效率,穩(wěn)增長,顯得格外重要。從目前資本市場(chǎng)十六家上市銀行股價(jià)上來看,絕大多數(shù)股價(jià)均已跌破凈資產(chǎn),可見市場(chǎng)對(duì)銀行未來發(fā)展不確定性的憂慮。利率市場(chǎng)化和互聯(lián)網(wǎng)金融也逼迫商業(yè)銀行加快轉(zhuǎn)型,探索出一條提高資金運(yùn)營效率的新道路。
一、互聯(lián)網(wǎng)對(duì)我國商業(yè)銀行的影響
商業(yè)銀行與一般企業(yè)一樣,是以盈利為目的的企業(yè),它具有從事業(yè)務(wù)經(jīng)營所需要的自有資本,需要依法經(jīng)營,照章納稅,自負(fù)盈虧,它的財(cái)務(wù)目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)自身價(jià)值的最大化。同時(shí),商業(yè)銀行又是不同于一般工商企業(yè)的特殊企業(yè)。其特殊性表現(xiàn)在經(jīng)營對(duì)象的差異:一般企業(yè)經(jīng)營的是具有一定使用價(jià)值的商品,從事商品生產(chǎn)和流通;而商業(yè)銀行是以金融資產(chǎn)和金融負(fù)債為經(jīng)營對(duì)象,經(jīng)營的是特殊商品――貨幣和貨幣資本。商業(yè)銀行的資本結(jié)構(gòu)構(gòu)成中,只有少部分是權(quán)益資本,其余的大部分來自于債務(wù)資本,其中存款是商業(yè)銀行最主要的債務(wù)資本來源。
當(dāng)今互聯(lián)網(wǎng)金融理財(cái)產(chǎn)品風(fēng)靡一時(shí),由于投資于貨幣基金,安全性高,使得民眾轉(zhuǎn)移大量活期存款去爭相購買互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品,相同利率水平下其變現(xiàn)能力也高于一年期定期存款,大量銀行存款外流,讓部分銀行不得從同業(yè)拆借等渠道融入資金,無形之中資金成本被拉高,這種畸形狀況的產(chǎn)生是由于當(dāng)下利率未完全市場(chǎng)化,相信未來利率改革的推進(jìn),這種情況會(huì)逐步消失。
二、利率對(duì)商業(yè)銀行資金成本的影響
從西方國家利率市場(chǎng)化改革的經(jīng)驗(yàn)來看,利率市場(chǎng)化改革是一個(gè)培育金融市場(chǎng)的過程,是金融市場(chǎng)發(fā)展和成熟的過程。利率市場(chǎng)化改革是一個(gè)系統(tǒng)性的改革,涉及層而極廣,作為我國社會(huì)經(jīng)濟(jì)體的“主動(dòng)脈”―商業(yè)銀行,在這場(chǎng)改革中,受到影響是最直接的,也是最大的。但也必須認(rèn)識(shí)到,利率市場(chǎng)化對(duì)我國商業(yè)銀行來說帶來了發(fā)展的機(jī)遇,同時(shí)也將而臨更大的挑戰(zhàn)。
商業(yè)銀行資金定價(jià)能力而臨考驗(yàn)。對(duì)商業(yè)銀行而高,影響其經(jīng)營效益的最重要的因素就是盈利能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力,而金融產(chǎn)品的價(jià)格會(huì)直接對(duì)其盈利產(chǎn)生影響。在利率市場(chǎng)化以后,利率由商業(yè)銀行自主確定,金融產(chǎn)品價(jià)格成為商業(yè)銀行市場(chǎng)競爭的重點(diǎn)。因?yàn)槔矢偁幍谋澈螅鋵?shí)是成木的競爭。此時(shí),商業(yè)銀行需要更加關(guān)注其自身的經(jīng)營目標(biāo)、戰(zhàn)略決策、市場(chǎng)策略等因素,而這些止式商業(yè)銀行需而臨的新課題。但在目前商業(yè)銀行基木上沒有在市場(chǎng)中進(jìn)行資金定價(jià)的經(jīng)驗(yàn),如商業(yè)銀行的資金成木為多少,資金定價(jià)須考慮哪些因素,定價(jià)必須遵循什么原則,以何價(jià)位推出商品(如貸款或存存款)等,這些都有待于在市場(chǎng)中不斷探索和實(shí)踐。
利率波動(dòng)加大,利率風(fēng)險(xiǎn)加劇。商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)利率變動(dòng)的不確定性導(dǎo)致商業(yè)銀行遭受損失的可能性。隨養(yǎng)我國利率市場(chǎng)化的深入,我國上市國有商業(yè)銀行的重定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)、基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)和期權(quán)性風(fēng)險(xiǎn)將隨之而上升。同時(shí),利率市場(chǎng)化的時(shí)候,商業(yè)銀行客戶通過買入和行使期權(quán),可以在利率波動(dòng)較為頻繁的時(shí)候,把利率風(fēng)險(xiǎn)鎖定,雖然要支出購買期權(quán)的費(fèi)用,但只要行使期權(quán)的收益超過期權(quán)成木,就能把利率變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁予銀行。由此可以看出,隨養(yǎng)利率市場(chǎng)化的不斷推進(jìn),利率風(fēng)險(xiǎn)將成為我國商業(yè)銀行未來而臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一。
隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,改革步伐的逐步加快,金融創(chuàng)新不斷的涌現(xiàn),人工智能有取代簡單勞動(dòng)力的趨勢(shì),商業(yè)銀行面對(duì)種種資金成本上升的壓力,更應(yīng)利用,適應(yīng)現(xiàn)在新的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境,降低經(jīng)營成本,提供差別化服務(wù),是客戶能夠體驗(yàn)到更好,更人性化的服務(wù),使客戶與商業(yè)銀行的粘連性提高。
加大專業(yè)人才的培養(yǎng)力度。我國商業(yè)銀行長期以來面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)較小,對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)管理沒引起高度的重視,缺少掌握利率風(fēng)險(xiǎn)管理基本原理、精通利率風(fēng)險(xiǎn)控制技術(shù)的人才。各種管理利率風(fēng)險(xiǎn)的金融工具特別是衍生金融工具的使用,需要具有專門知識(shí)的高素質(zhì)人才。因此,商業(yè)銀行必須要趕快抓緊對(duì)人才的培養(yǎng),為迎接利率市場(chǎng)化改革的挑戰(zhàn)做好準(zhǔn)備。
此外全而提升科技研發(fā)與應(yīng)用水平。在互聯(lián)網(wǎng)金融背景下,商業(yè)銀行的產(chǎn)品設(shè)計(jì)、數(shù)據(jù)處理、業(yè)務(wù)操作以及管理決策等各個(gè)環(huán)節(jié)都離不開信息技術(shù)的有力支撐,科技系統(tǒng)的研發(fā)能力和信息技術(shù)的應(yīng)用能力是決定商業(yè)銀行競爭能力和經(jīng)營成敗的關(guān)鍵因素。而對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)強(qiáng)大的科技優(yōu)勢(shì),商業(yè)銀行要進(jìn)一步加大科技投入,充分運(yùn)用先進(jìn)的信息技術(shù),積極推進(jìn)數(shù)據(jù)整合,建立起人性化的客戶管理和市場(chǎng)細(xì)分系統(tǒng),在數(shù)據(jù)集中的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)深層次數(shù)據(jù)挖掘,將數(shù)據(jù)集中帶來的技術(shù)優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為商業(yè)銀行的競爭優(yōu)勢(shì)。同時(shí),要加強(qiáng)信息安全保障,進(jìn)一步完善信息應(yīng)急處理機(jī)制和金融信息保密機(jī)制,提升金融信息系統(tǒng)檢測(cè)、預(yù)警、應(yīng)急處理和自我恢復(fù)能力,最大限度地降低系統(tǒng)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn),保障金融業(yè)務(wù)的持續(xù)穩(wěn)定運(yùn)行。
參考文獻(xiàn):
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[關(guān)鍵詞] 頭頸癌; 量子點(diǎn); 表皮生長因子受體; 成像; 體內(nèi)分布
[中圖分類號(hào)] R 739.8 [文獻(xiàn)標(biāo)志碼] A [doi] 10.3969/j.issn.1000-1182.2012.06.003
對(duì)活體內(nèi)癌細(xì)胞可視化實(shí)時(shí)成像觀察在研究癌癥的發(fā)生發(fā)展和個(gè)體化治療中具有重要作用,同時(shí)也是抗癌領(lǐng)域里研究的難點(diǎn)和熱點(diǎn)。近年來發(fā)展起來的量子點(diǎn)(quantum dots,QDs)在該領(lǐng)域顯示出巨
大的發(fā)展前景[1-2]。
QDs是一種由Ⅱ~Ⅵ族元素或Ⅲ~Ⅴ族元素組成的納米微晶體,與目前傳統(tǒng)的有機(jī)熒光染料和熒光蛋白相比,QDs具有如下獨(dú)特的光學(xué)特性:QDs激發(fā)光譜寬且連續(xù)分布,發(fā)射光譜窄而對(duì)稱,熒光度強(qiáng),光化學(xué)穩(wěn)定性好,不易發(fā)生光漂白,通過改變粒子的尺寸和組成可獲得從紫外到近紅外范圍內(nèi)任意點(diǎn)的光譜[1-3]。QDs的這些光學(xué)特征是目前所有熒光探
針都不具備的。特別是近年來發(fā)展起來的發(fā)射波長在700~900 nm范圍內(nèi)的近紅外熒光量子點(diǎn)(near-infrared fluorescent quantum dots,NIRF-QDs),其不僅可以避免組織自發(fā)熒光(400~600 nm)的干擾,同時(shí)對(duì)組織具有強(qiáng)的穿透力,因而特別適合于體內(nèi)可視化成像研究[4-5]。
目前研究表明:頭頸部鱗狀細(xì)胞癌細(xì)胞高表達(dá)表皮生長因子受體(epidermal growth factor receptor,
EGFR)[6-7]。本研究將人頰鱗狀細(xì)胞癌BcaCD885細(xì)胞植入裸鼠的頦-頸交界部皮下,建立頦-頸部鱗癌模型,用最大發(fā)射波長為800 nm的QDs與EGFR單克隆抗體(monoclonal antibody,mAb)連接,制備QD800-EGFR mAb探針,通過靜脈注射QD800-EGFR mAb對(duì)頭頸部鱗狀細(xì)胞癌進(jìn)行原位可視化成像觀察,并觀察其體內(nèi)分布特征,為進(jìn)一步探索基于抗體靶向性的NIRF-QDs對(duì)頭頸部鱗狀細(xì)胞癌的可視化成像和個(gè)體化診治提供依據(jù)。
1 材料和方法
1.1 主要材料
1.1.1 試劑和儀器 QD800抗體偶聯(lián)試劑盒(Invitro-
gen公司,美國),EGFR mAb(Abcam公司,英國),人頰鱗狀細(xì)胞癌細(xì)胞株BcaCD885(四川大學(xué)口腔疾
病研究國家重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室),紫外分光光度計(jì)(DU600,Beckman公司,美國),冷凍離心機(jī)(Z233MK-2,
HERMLE公司,德國),激光掃描共聚焦顯微鏡(la-ser scanning confocal microscope,LSCM)(TCS-SP5,Leica公司,德國),Maestro活體成像系統(tǒng)(Maestro EX,Cri公司,美國)。
1.1.2 實(shí)驗(yàn)動(dòng)物 選取重慶醫(yī)科大學(xué)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物中心提供的SPF級(jí)BALB/c nu/nu裸鼠12只為研究對(duì)象,鼠齡6~8周,體重20~25 g。恒溫恒濕條件下飼養(yǎng),墊料、飼料和飲水均經(jīng)滅菌處理。所有實(shí)驗(yàn)操作程序均經(jīng)過重慶醫(yī)科大學(xué)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物研究所實(shí)驗(yàn)動(dòng)物使用管理委員會(huì)批準(zhǔn)。
1.2 方法
1.2.1 QD800-EGFR mAb探針的制備和純化 根據(jù)QD800抗體偶聯(lián)試劑盒中實(shí)驗(yàn)手冊(cè)所提供的實(shí)驗(yàn)步
驟來進(jìn)行QD800-EGFR mAb探針的制備,本實(shí)驗(yàn)分為4步,具體如下。1)QDs的活化和洗脫:將濃度為
10 mmol·L-1的雙功能SMCC溶液14 μL以及濃度為
4 μmol·L-1的QD800液125 μL混合,在室溫下活化1 h后用脫鹽柱洗脫,收集有色洗脫液500 μL備用。2)抗體還原和分離:將濃度為1 mol·L-1的二硫蘇糖醇液體6.1 μL加入到300 μL濃度為1 mg·mL-1的EGFR單抗PBS液中,室溫下還原反應(yīng)30 min后加入染料指示液,用脫鹽柱洗脫,收集著色液500 μL備用。3)偶聯(lián)和滅活:將收集的以上兩種洗脫液混合,室溫下偶聯(lián)反應(yīng)1 h后加入3 μL濃度為10 mmol·L-1的2-巰基乙醇,室溫下滅活反應(yīng)30 min。4)濃縮和純化:將以上偶聯(lián)滅活后的液體加入超濾裝置管中7 000 r·min-1離心15 min,收集超濾離心膜內(nèi)側(cè)偶聯(lián)溶液,然后用Pierce柱行色譜分離,得純化的QD800-EGFR mAb探針。最后根據(jù)產(chǎn)品說明書提供的消光系數(shù)和測(cè)量波長兩個(gè)參數(shù),以及以此波長作為激發(fā)光在紫外分光光度計(jì)中測(cè)出相對(duì)應(yīng)的吸光度和比色杯的光程,計(jì)算出QD800-EGFR mAb探針的濃度。計(jì)算公式為:A=εcl,其中A為吸光度值,ε為消光系數(shù),c為分子濃度,l為光程。
1.2.2 QD800-EGFR mAb探針體外標(biāo)記BcaCD885活細(xì)胞 將生長良好的BcaCD885細(xì)胞以每毫升5×104個(gè)的濃度接種到9個(gè)35 mm玻璃底培養(yǎng)皿(直徑為15 mm)中,每個(gè)1 mL,培養(yǎng)24 h后,棄去培養(yǎng)基,PBS清洗3次。然后分為3組,每組3個(gè)培養(yǎng)皿。實(shí)驗(yàn)組加入濃度為100 nmol·L-1的QD800-EGFR mAb探針100 μL;對(duì)照組Ⅰ加入100 μL濃度為100 nmol·L-1的QD800;對(duì)照組Ⅱ先加入濃度為1 μg·mL-1的EGFR mAb 200 μL以封閉EGFR,2 h后用PBS清洗3次,然后加入濃度為100 nmol·L-1的QD800-EGFR mAb探針100 μL。以上各組在37 ℃下孵育30 min后用PBS沖洗3次,然后在LSCM下觀察QD800-EGFR mAb探針標(biāo)記BcaCD885細(xì)胞的情況。
1.2.3 裸鼠頭頸鱗狀細(xì)胞癌模型的建立 取對(duì)數(shù)生長期的BcaCD885細(xì)胞,采用0.5%胰蛋白酶進(jìn)行消化,在4 ℃下,800 r·min-1離心4 min,然后將BcaCD885細(xì)胞懸于PBS液中,將含有2×106個(gè)BcaCD885細(xì)胞的PBS懸液0.2 mL注射于12只裸鼠的頦-頸交界部皮下,從而建立了頭頸部鱗狀細(xì)胞癌模型,每日觀察腫瘤的生長情況,待腫瘤的最大徑達(dá)到0.8~1.0 cm時(shí)開始實(shí)驗(yàn)。
1.2.4 腫瘤活體可視化成像觀察 將頭頸部鱗狀細(xì)胞癌模型裸鼠分為實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組,每組6只,用2%戊巴比妥鈉(40 mg·kg-1)行腹腔注射麻醉后,實(shí)驗(yàn)組通過尾靜脈注射100 μL的QD800-EGFR mAb探針
(含100 pmol當(dāng)量的QD800)。對(duì)照組通過尾靜脈注射250 μL濃度為1 mg·mL-1的EGFR mAb,24 h后再注射100 pmol當(dāng)量的QD800-EGFR mAb探針100 μL。所
有動(dòng)物于注射QD800-EGFR mAb探針之后15 min、30 min、1 h、3 h、6 h、9 h、24 h的7個(gè)不同時(shí)間點(diǎn)用Maestro活體成像系統(tǒng)進(jìn)行可視化成像檢測(cè),激發(fā)光/發(fā)射光為630 nm/800 nm,曝光時(shí)間為50 ms,像素為1 024×1 024。將采集的圖像用Maestro 2.10.0軟件進(jìn)行處理和數(shù)據(jù)分析,分別顯示自發(fā)熒光和目標(biāo)熒光信號(hào),然后測(cè)量其熒光值,并且計(jì)算熒光信噪比,即腫瘤熒光強(qiáng)度與背景自發(fā)熒光強(qiáng)度之比。將每種信號(hào)添加偽色彩,本研究將自發(fā)熒光設(shè)置為綠色,目標(biāo)熒光信號(hào)設(shè)置為紅色,最后將兩種色彩相疊加。
1.2.5 QD800-EGFR mAb熒光探針的體內(nèi)分布和器官的組織檢查 實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組分別在3 h成像完畢后斷頸處死裸鼠3只,24 h成像后處死裸鼠3只,解剖取出裸鼠的腫瘤、心、肝、脾、肺、左腎、右腎、腦、腸、胃,各器官用PBS沖洗后切分為2塊,一塊器官組織稱重后剪成小碎片,放入玻璃勻漿器內(nèi)勻漿,取各器官勻漿液100 μL放入96孔培養(yǎng)板內(nèi),用Maestro活體成像系統(tǒng)進(jìn)行成像,根據(jù)各器官勻漿液的平均熒光和各器官重量對(duì)各器官內(nèi)QD800熒光行半定量分析。同時(shí)將各器官另一塊組織用冰凍切片包埋劑包埋并速凍,在-20 ℃下連續(xù)切割為7 μm厚的組織切片,每兩張連續(xù)的冰凍切片中,一張行常規(guī)HE染色,另一張冰凍組織切片在LSCM下觀察QD800在組織中的分布情況。
1.3 統(tǒng)計(jì)學(xué)分析
采用SPSS 13.0軟件對(duì)實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析,實(shí)驗(yàn)結(jié)果以x±s表示,對(duì)兩均數(shù)間比較采用t檢驗(yàn),對(duì)3個(gè)均數(shù)以上間的比較采用方差分析,P
2 結(jié)果
2.1 QD800-EGFR mAb探針的制備和純化
收集純化的QD800-EGFR mAb探針樣本,按照產(chǎn)品說明書上提供的在550 nm下的消光系數(shù)ε550=1.7×106(mol·L-1)-1cm-1,以及在550 nm下測(cè)得的A為
3.442,l=1 cm,計(jì)算得到最終純化的QD800-EGFR mAb探針濃度為2.025 μmol·L-1。
2.2 QD800-EGFR mAb探針體外標(biāo)記BcaCD885活
細(xì)胞
在LSCM下,實(shí)驗(yàn)組BcaCD885細(xì)胞膜上可見明顯的QD800紅色熒光,對(duì)照組Ⅰ和對(duì)照組Ⅱ的BcaCD885細(xì)胞均未觀察到QD800的熒光(圖1)。
2.3 腫瘤活體可視化成像
裸鼠頦-頸交界處皮下接種BcaCD885細(xì)胞1周后即可見明顯的腫瘤生長,12只裸鼠全部成瘤。3周后腫瘤最大直徑達(dá)到0.8~1.0 cm時(shí)開始實(shí)驗(yàn)。實(shí)驗(yàn)組在尾靜脈注射QD800-EGFR mAb探針15 min后腫瘤部位出現(xiàn)明顯的熒光信號(hào),30 min~6 h時(shí)腫瘤的熒光信號(hào)最完整,與腫瘤大小對(duì)應(yīng),在9 h時(shí)觀察到腫瘤的熒光成像明顯變小,24 h時(shí)只有很小的熒光成像(圖2)。30 min~6 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組熒光信噪比較高,9 h時(shí)熒光信噪比明顯降低,24 h時(shí)熒光信噪比接近基線水平(圖3)。對(duì)照組只在15 min時(shí)腫瘤部位可檢測(cè)到微弱熒光信號(hào),可能是BcaCD885癌細(xì)胞對(duì)QD800-EGFR mAb非特異性吞噬所導(dǎo)致,但30 min~24 h時(shí)未檢測(cè)到明顯區(qū)別于背景熒光的熒光信號(hào)(圖2、3)。實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組裸鼠肝脾相對(duì)應(yīng)的部位在靜脈注射QD800-EGFR mAb探針后15 min可見明顯的熒光信號(hào),一直持續(xù)到24 h(圖2)。
2.4 QD800-EGFR mAb探針的體內(nèi)分布和器官的組
織檢查
在3 h和24 h實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組成像完畢后,在光鏡下觀察腫瘤的HE染色切片均可見大量癌細(xì)胞,顯示腫瘤生長良好(圖4)。在LSCM下觀察腫瘤和各器官的冰凍組織切片可見:3 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組的肝、脾組織以及實(shí)驗(yàn)組腫瘤中均有大量QD800聚集,左右腎組織中可見有散在QD800。在24 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組的肝、脾組織中有大量QD800聚集,左右腎組
織和實(shí)驗(yàn)組腫瘤中可見有散在QD800(圖5)。在3 h和24 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組的心、腦、腸、肺、胃和對(duì)照組腫瘤中均未見有明顯的QD800(圖5)。
cinoma
在3 h和24 h各器官組織勻漿的熒光半定量分析結(jié)果見圖6。由圖6可見,在3 h和24 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組肝中QD800的平均熒光均最高,顯著高于其他器官(P
均熒光在實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組中差異無統(tǒng)計(jì)學(xué)意義(P>
0.05)。
3 討論
目前對(duì)癌癥成像檢測(cè)較好的方法如CT、MRI等傳統(tǒng)方法均不適合臨床醫(yī)師在術(shù)中對(duì)癌細(xì)胞進(jìn)行實(shí)時(shí)可視化檢查。近年來基于納米技術(shù)發(fā)展起來的NIRF-QDs在對(duì)體內(nèi)癌細(xì)胞的直接可視化成像檢測(cè)顯示出巨大的發(fā)展前景[1-5]。表面生物功能化的QDs標(biāo)記活
細(xì)胞后,在實(shí)驗(yàn)檢測(cè)所需濃度范圍內(nèi)對(duì)細(xì)胞沒有毒性,不影響活細(xì)胞的生長、增殖、凋亡和分化[3,8-10]。由于NIRF-QDs具有獨(dú)特的光學(xué)性質(zhì),同時(shí)QDs作為納米粒還具有易于表面修飾連接和易于穿透腫瘤新生血管到達(dá)癌細(xì)胞的性質(zhì),因此,QDs在癌癥個(gè)體化手術(shù)治療方面顯示出獨(dú)一無二的優(yōu)勢(shì)[3-10]。
本研究體外結(jié)果表明:QD800不能與BcaCD885細(xì)胞結(jié)合,QD800-EGFR mAb探針能與BcaCD885細(xì)胞結(jié)合,但不能夠與被EGFR mAb封閉EGFR后的BcaCD885細(xì)胞結(jié)合,這就證明了mAb與QD800連接后,EGFR mAb的免疫活性沒有改變,QD800-EGFR mAb探針能通過特異性免疫識(shí)別BcaCD885細(xì)胞表達(dá)
的EGFR,從而使QD800結(jié)合到細(xì)胞表面。
筆者選擇高表達(dá)EGFR的BcaCD885細(xì)胞移植于頭頸部進(jìn)行活體可視化成像研究,主要是因?yàn)椋?)納米粒QDs進(jìn)入血液后易被體內(nèi)的單核吞噬系統(tǒng)細(xì)胞作為異物識(shí)別而吞噬,從而大量聚集于含單核吞噬系統(tǒng)細(xì)胞豐富的肝脾等器官,這對(duì)軀體部腫瘤的成像產(chǎn)生很大的干擾,但對(duì)頭頸部的成像無干擾,因此頭頸部是QDs可視化成像較理想的部位;2)各種靶向性探針經(jīng)靜脈注射后對(duì)腫瘤的靶向性本身與腫瘤的生長部位也密切相關(guān);3)頭頸部惡性腫瘤大多為鱗狀細(xì)胞癌,而90%以上的頭頸部鱗狀細(xì)胞癌細(xì)胞高表達(dá)EGFR[6-7],以EGFR為靶點(diǎn)用QDs進(jìn)行可視化
成像對(duì)頭頸部鱗狀細(xì)胞癌具有廣泛的適用性。
本研究基于頭頸部鱗狀細(xì)胞癌高表達(dá)EGFR為靶點(diǎn),用靜脈途徑注射QD800-EGFR mAb探針,檢查表明:QD800-EGFR mAb在體內(nèi)能通過EGFR mAb作為橋梁對(duì)表達(dá)EGFR的BcaCD885細(xì)胞靶向結(jié)合,即QD800的熒光能代表BcaCD885細(xì)胞的存在,QD800與細(xì)胞結(jié)合后的熒光在體外能夠清楚可見。本研究中在注射QD800-EGFR mAb探針15 min后能夠看到清楚的成像,但在30 min能檢測(cè)到較15 min熒光度更高和更完整的腫瘤成像,這種高熒光度能完整顯示腫瘤的成像,但是30 min~6 h無明顯變化,在9 h時(shí)腫瘤成像明顯變小,熒光度也明顯減低,提示用QD800-EGFR mAb探針行頭頸部鱗狀細(xì)胞癌個(gè)體化成像檢測(cè)的最佳時(shí)間為靜脈注射QD800-EGFR mAb探針后30 min~6 h這一時(shí)間段內(nèi),隨著時(shí)間的推移,在24 h時(shí)腫瘤成像進(jìn)一步變小,熒光度也更低。
前期研究也表明:在皮膚屏障存在的情況下,QD800標(biāo)記癌細(xì)胞后能可視化成像檢測(cè)到104個(gè)癌細(xì)胞,比目前的CT和MRI對(duì)最小癌灶檢測(cè)的敏感性提高了100倍,但如果在實(shí)際手術(shù)中,由于腫瘤暴露在開放的創(chuàng)面下,其檢測(cè)的敏感性將會(huì)進(jìn)一步提高[11]。Gao等[12]預(yù)測(cè)NIRF-QDs標(biāo)記癌細(xì)胞后能可視化檢測(cè)
到10~100個(gè)細(xì)胞的水平。隨著更高質(zhì)量、更強(qiáng)組織穿透力QDs的合成和光學(xué)成像技術(shù)的不斷發(fā)展,在暴露的創(chuàng)面下QDs對(duì)癌細(xì)胞的可視化成像檢測(cè)有望達(dá)到單個(gè)細(xì)胞水平,以后臨床醫(yī)師只需佩帶一個(gè)很小的激發(fā)光源探頭和近紅外光接受器,就可在手術(shù)中對(duì)腫瘤進(jìn)行真正“量體裁衣”的個(gè)體化手術(shù)切除。
目前對(duì)QD800-EGFR mAb探針進(jìn)入體內(nèi)后的代謝過程還不清楚,本研究結(jié)果可見:靜脈注射QD800-EGFR mAb探針后15 min~24 h,肝脾相應(yīng)部位均顯示出清楚的成像,提示肝、脾內(nèi)一直有大量QD800聚集。在注射QD800-EGFR mAb探針3 h和24 h后,QD800在肝、脾組織中分布最多,其次是腎,而心、腦、腸、肺、胃和對(duì)照組腫瘤中均未見有明顯QD800分布,但在3 h時(shí)實(shí)驗(yàn)組腫瘤中QD800顯著高于24 h時(shí)。
本研究結(jié)果表明:QD800-EGFR mAb探針靜脈注射后對(duì)高表達(dá)EGFR的頭頸鱗狀細(xì)胞癌能進(jìn)行清楚的可視化個(gè)體成像檢測(cè),在非侵入可視化成像研究頭頸鱗狀細(xì)胞癌的發(fā)生發(fā)展和個(gè)體化治療等方面有著巨大的發(fā)展前景。但QD800-EGFR mAb探針進(jìn)入體內(nèi)后在肝、脾組織中大量聚集。如何減少Q(mào)D800-EGFR mAb探針進(jìn)入體內(nèi)后在肝、脾組織中聚集,以及研究如何代謝和清除是今后研究的重要方向。
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[關(guān)鍵詞] 商業(yè)銀行 福費(fèi)廷 應(yīng)收帳款 對(duì)策
近年來,我國外貿(mào)出口業(yè)務(wù)量逐年增加,國際市場(chǎng)由賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)橘I方市場(chǎng),出口商選擇賒銷方式是現(xiàn)實(shí)需求。但賒銷方式給出口商帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)和資金壓力。而福費(fèi)廷業(yè)務(wù)(Forfeiting)是指包買商(商業(yè)銀行或銀行附屬機(jī)構(gòu))從出口商那里以無追索權(quán)的方式購買經(jīng)進(jìn)口商所在銀行擔(dān)保的遠(yuǎn)期匯票或本票,從而為出口商提供融資的一種金融服務(wù)。這正是在賒銷方式下給出口商融資的一種有效方式。
此外,在當(dāng)前外資銀行搶奪優(yōu)質(zhì)客戶的背景下,如何引進(jìn)和開發(fā)新的結(jié)算產(chǎn)品,擴(kuò)大服務(wù)領(lǐng)域已成為國內(nèi)商業(yè)銀行亟待解決的課題。福費(fèi)廷這種融資業(yè)務(wù)在西方已有50多年的發(fā)展歷史,而在中國還有很大的空白區(qū)。因此我們有必要對(duì)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)加以研究。
一、我國商業(yè)銀行開展福費(fèi)廷業(yè)務(wù)所存在的問題
福費(fèi)廷業(yè)務(wù)在我國開展的時(shí)間較短,仍處于探索和起步階段,存在一些亟待解決的問題,主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:
1.銀行對(duì)外宣傳力度不足
在當(dāng)前買方市場(chǎng)的條件下,福費(fèi)廷業(yè)務(wù)對(duì)出口商來講,是一種值得大力推薦的融資方式和防范風(fēng)險(xiǎn)手段。但由于我國商業(yè)銀行開展該業(yè)務(wù)的時(shí)間不長,業(yè)務(wù)量較少,營銷工作不到位。出口企業(yè)對(duì)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)了解甚少,沒有充分認(rèn)識(shí)福費(fèi)廷的價(jià)值。
2.缺乏專業(yè)人才
福費(fèi)廷業(yè)務(wù)是一種綜合性的國際金融業(yè)務(wù),它涉及的當(dāng)事人較多,且跨越國家和地區(qū),所以要求從事該業(yè)務(wù)的人員既精通外語、銀行業(yè)務(wù),又熟知國際商業(yè)法律、法規(guī)和慣例。而我國金融專業(yè)人才還比較缺乏,熟悉該業(yè)務(wù)的專業(yè)人才更是鳳毛麟角。
3.商業(yè)銀行信息調(diào)研能力較弱
目前我國商業(yè)銀行基本上都沒有設(shè)立專業(yè)的市場(chǎng)調(diào)研部門,對(duì)其他國家和地區(qū)的政治經(jīng)濟(jì)狀況、各主要銀行的經(jīng)營情況與資信變化、具體業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)程度等不能做出及時(shí)、準(zhǔn)確地評(píng)價(jià),也無法對(duì)客戶的詢價(jià)做出及時(shí)地反應(yīng)。這與從事福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的包買商必須消息靈通、隨時(shí)掌握各類信息的要求相差甚遠(yuǎn)。
4.缺乏統(tǒng)一的國內(nèi)票據(jù)市場(chǎng)
福費(fèi)廷業(yè)務(wù)融資時(shí)間長,金額大,勢(shì)必影響銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性問題。加上中國票據(jù)信用缺乏,銀企互不信任,也影響到銀企信用制度的完善,從而使得國內(nèi)難以形成統(tǒng)一的金融票據(jù)市場(chǎng),銀行更難以進(jìn)入國際票據(jù)市場(chǎng)進(jìn)行交易。此外,國內(nèi)銀行之間資金缺乏流動(dòng)性,難以形成統(tǒng)一的國內(nèi)資金市場(chǎng),這些都限制了福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的開展。
5.我國商業(yè)銀行辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)面臨較大風(fēng)險(xiǎn)
福費(fèi)廷是無追索權(quán)的融資方式,銀行作為包買商在包買票據(jù)的同時(shí),也承擔(dān)了進(jìn)口商資信變化風(fēng)險(xiǎn)、所在國家風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等一系列風(fēng)險(xiǎn)。而我國銀行在海外的分支機(jī)構(gòu)少,對(duì)國際風(fēng)險(xiǎn)、銀行信用評(píng)級(jí)和市場(chǎng)分析等方面缺乏完善、系統(tǒng)的研究,對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)國家和地區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)控制手段尚不成熟,這無疑將增加國內(nèi)銀行辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。
二、我國大力開展福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的對(duì)策
面對(duì)外資銀行激烈的競爭,針對(duì)我國商業(yè)銀行開展福費(fèi)廷業(yè)務(wù)所存在的各種問題,結(jié)合國內(nèi)銀行實(shí)際情況,我國商業(yè)銀行要積極采取有效措施應(yīng)對(duì)未來的挑戰(zhàn)。
1.積極開展福費(fèi)廷營銷活動(dòng)
針對(duì)出口企業(yè)對(duì)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)認(rèn)識(shí)不夠的現(xiàn)狀,商業(yè)銀行應(yīng)多加宣傳,適時(shí)向企業(yè)介紹該業(yè)務(wù)。讓他們了解采用福費(fèi)廷這種靈活方便的付款方式可有效地提高資金良性循環(huán)使用,增強(qiáng)企業(yè)的市場(chǎng)競爭力。與國際商業(yè)信貸、國際保理等融資方式相比,福費(fèi)廷具有100%票面融資比例,融資期限長、無追索、手續(xù)簡便、無抵押、利率固定等優(yōu)勢(shì)。出口商能及時(shí)獲得現(xiàn)金收入,有效改善財(cái)務(wù)狀況。針對(duì)目前我國銀行業(yè)務(wù)還大多停留在客戶自動(dòng)找上門要求提供融資等服務(wù),各行應(yīng)積極走訪目標(biāo)客戶,真正找到市場(chǎng)需求所在,并做好同業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)開展情況的市場(chǎng)調(diào)研,積極開展福費(fèi)廷營銷活動(dòng)。
我國部分商業(yè)銀行在這一方面樹立了良好的榜樣。早在2002年農(nóng)行山東省濱州分行在國際業(yè)務(wù)拓展中,就搶占市場(chǎng)先機(jī),瞄準(zhǔn)客戶需求開發(fā)新的業(yè)務(wù)品種,并積極做好宣傳、營銷工作。該行在兩天時(shí)間就成功地辦理了山東農(nóng)行系統(tǒng)的第一筆福費(fèi)廷業(yè)務(wù),金額40萬美元。當(dāng)該行的黃金客戶山東博興匯仁紡織有限公司計(jì)劃收購一批新疆棉,急需一筆流動(dòng)資金,向農(nóng)行濱州分行申請(qǐng)貸款300萬元,在當(dāng)時(shí)企業(yè)授信額度已不足以辦理那筆貸款,又恰逢該企業(yè)有一筆遠(yuǎn)期信用證項(xiàng)下出口業(yè)務(wù),金額40萬美元,該行客戶經(jīng)理隨即向匯仁公司的財(cái)務(wù)人員詳細(xì)介紹福費(fèi)廷業(yè)務(wù)具體操作方法,客戶經(jīng)認(rèn)真權(quán)衡后決定在濱州市分行國際業(yè)務(wù)部辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù),解企業(yè)燃眉之急,也為銀行順利開展業(yè)務(wù)打下了堅(jiān)實(shí)地基礎(chǔ)。
2.加強(qiáng)專業(yè)人才的培訓(xùn)
我國商業(yè)銀行要拓展此項(xiàng)業(yè)務(wù),就必須加強(qiáng)專業(yè)人才的培訓(xùn)。商業(yè)銀行的競爭,在很大程度上是人才的競爭。所以我國商業(yè)銀行還需要進(jìn)一步加強(qiáng)并完善人員培訓(xùn)激勵(lì)機(jī)制,給予員工更多、更好的培訓(xùn)機(jī)會(huì),不斷地提升員工的業(yè)務(wù)能力。
3.加強(qiáng)信息建設(shè)
針對(duì)信息調(diào)研能力較弱,營銷風(fēng)險(xiǎn)較大的情況,商業(yè)銀行應(yīng)建立專門市場(chǎng)調(diào)研部門。一方面,要加強(qiáng)對(duì)各國的政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的信息收集和研究,加強(qiáng)對(duì)外國客戶和國外銀行的了解,建立完善的信用評(píng)估體系,這樣才能對(duì)客戶的詢價(jià)做出及時(shí)的反應(yīng),對(duì)某一筆業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)狀況做出準(zhǔn)確的評(píng)價(jià);另一方面,我國商業(yè)銀行應(yīng)加強(qiáng)對(duì)國內(nèi)外福費(fèi)廷市場(chǎng)的研究,力求對(duì)外能跟上福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的發(fā)展形勢(shì),對(duì)內(nèi)能適應(yīng)企業(yè)發(fā)展的需要。
4.選擇合適自身發(fā)展的福費(fèi)廷買斷方式
鑒于我國商業(yè)銀行在開展福費(fèi)廷業(yè)務(wù)所存在的種種制約因素,為了有效防范風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)保障豐富利潤,各行在辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)時(shí),應(yīng)根據(jù)每筆業(yè)務(wù)實(shí)際情況,選擇最適應(yīng)自身發(fā)展的買斷方式。
(1)中介型福費(fèi)廷融資業(yè)務(wù)
在辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的初期,各商業(yè)銀行對(duì)整個(gè)市場(chǎng)運(yùn)作及銀行風(fēng)險(xiǎn)的控制與防范方面經(jīng)驗(yàn)相對(duì)比較欠缺,或在某筆業(yè)務(wù)無法正確識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)情況下可采用向出口商買斷應(yīng)收賬款,再轉(zhuǎn)賣包買銀行買斷,從中賺取差價(jià)的方式實(shí)現(xiàn)。在實(shí)務(wù)中,各銀行還應(yīng)該掌握好適當(dāng)?shù)膱?bào)價(jià)策略,做好我方企業(yè)信息的保密工作,即要防止包買銀行跳過我國銀行直接和企業(yè)合作,也要便于和包買銀行的及時(shí)溝通聯(lián)系,推動(dòng)業(yè)務(wù)順利進(jìn)行。采用中介型福費(fèi)廷業(yè)務(wù),我國銀行既不用承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn),又可獲得中介費(fèi)用,同時(shí)滿足了出口商的融資需求。在自身?xiàng)l件還不完善的情況下,不失為一種兩全其美的方式。
2006年8月份,中國工商銀行河南省安陽分行就成功為河南安彩股份有限公司和河南安彩集團(tuán)有限責(zé)任公司辦理了55筆總金額為453萬美元的中介型福費(fèi)廷融資業(yè)務(wù)。該批業(yè)務(wù)是工行河南分行目前單次審批辦理筆數(shù)最多、合計(jì)金額最大的福費(fèi)廷業(yè)務(wù),也標(biāo)志著該行福費(fèi)廷業(yè)務(wù)營銷實(shí)現(xiàn)新突破。該批業(yè)務(wù)不僅有效緩解了客戶流動(dòng)資金緊缺問題,也一步豐富了該行貿(mào)易融資產(chǎn)品,為該行帶來了國際結(jié)算收入、結(jié)售匯收入等中間業(yè)務(wù)收入19萬元,實(shí)現(xiàn)了銀企雙贏。
(2)國內(nèi)商業(yè)銀行自行買斷應(yīng)收賬款
采用中介型福費(fèi)廷方式,只能賺取其中的差價(jià),利潤較低。為擴(kuò)大收益,國內(nèi)銀行可在進(jìn)一步完善行授信管理、有效防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,積極拓展一級(jí)市場(chǎng)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)。在國內(nèi)商業(yè)銀行核定的擔(dān)保行授信額度范圍內(nèi),各行可自行買入出口單據(jù),待單據(jù)到期時(shí),向擔(dān)保行索匯。各行自行辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的收益是顯而易見的。首先,沒有第三家包買銀行的介入,它能保證國內(nèi)商業(yè)銀行的利潤最大化;其次,由于絕大多數(shù)包買銀行都有自己的最低利潤點(diǎn),一般每筆在1000美元以上,而國內(nèi)銀行自行辦理該項(xiàng)業(yè)務(wù),在金額上可不設(shè)立最低起點(diǎn)與銀行最低利潤點(diǎn),報(bào)價(jià)會(huì)更趨合理,從而為拓展該項(xiàng)業(yè)務(wù)獲得更為廣闊的市場(chǎng)空間;最后,國內(nèi)商業(yè)銀行自行辦理應(yīng)收賬款的買斷業(yè)務(wù),業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)減少,操作過程也相對(duì)靈活,有利于穩(wěn)定各行現(xiàn)有外匯業(yè)務(wù)客戶群。在我國商業(yè)銀行能正確識(shí)別某筆業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),在有效防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上,自行買斷應(yīng)收賬款實(shí)現(xiàn)安全性、收益性的最佳組合。
(3)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)辛迪加
為了分散風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)獲取豐厚利潤,我國銀行可同幾家銀行聯(lián)合組成辛迪加,共同對(duì)某筆大額業(yè)務(wù)提供福費(fèi)廷融資,類似辛迪加貸款。具體操作有:首先分別購買一套分期付款票據(jù)的一張或幾張;然后簽訂參與協(xié)議,確認(rèn)各自認(rèn)購份額,美中不足的是票據(jù)喪失了進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)的靈活性,因票據(jù)屬所有包買行共有,任何銀行無權(quán)單獨(dú)決定是否將票據(jù)出售,除非所有成員達(dá)成共識(shí)。結(jié)合我國銀行業(yè)當(dāng)前的實(shí)際情況,與外資銀行合作福費(fèi)廷業(yè)務(wù)辛迪加也是我國商業(yè)銀行大力開展此業(yè)務(wù)的可鑒之舉。
在2001年,中行湖北分行與在福費(fèi)廷業(yè)務(wù)方面有著豐富經(jīng)驗(yàn)的西德意志州銀行首度合作,成功敘做了一筆福費(fèi)廷業(yè)務(wù),實(shí)現(xiàn)了該項(xiàng)業(yè)務(wù)在湖北地區(qū)零的突破。短短兩年時(shí)間,該業(yè)務(wù)在中行湖北分行就已累計(jì)辦理22筆,金額達(dá)80多萬美元。在2003年3月份,招商銀行也與花旗銀行簽署協(xié)議,共同進(jìn)行在福費(fèi)廷業(yè)務(wù)領(lǐng)域的合作。與外資銀行進(jìn)行福費(fèi)廷辛迪加合作不僅可以給國內(nèi)銀行業(yè)帶來先進(jìn)的理念、全新的產(chǎn)品和最新的科技手段,這也有利于國內(nèi)銀行拓展同業(yè)及國際業(yè)務(wù),開辟新的同業(yè)業(yè)務(wù)合作領(lǐng)域。
5.完善國內(nèi)金融環(huán)境
針對(duì)國內(nèi)難以形成統(tǒng)一的資金市場(chǎng),銀行票據(jù)轉(zhuǎn)手難的問題。筆者認(rèn)為,首先,我國應(yīng)建立完備的金融法規(guī)體系,從源頭上解決票據(jù)交易的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際業(yè)務(wù)中,與福費(fèi)廷業(yè)務(wù)聯(lián)系最緊密的法規(guī)是《票據(jù)法》。而我國現(xiàn)行實(shí)施的《票據(jù)法》中存在著許多具體問題需要解決,特別是有關(guān)外幣票據(jù)方面的規(guī)定甚少,有待改善。其次,建立完善地國際化票據(jù)市場(chǎng),以利于福費(fèi)廷業(yè)務(wù)下的貼現(xiàn)票據(jù)能及時(shí)流通轉(zhuǎn)讓,鼓勵(lì)銀行大力開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)。目前由于我國對(duì)外幣票據(jù)市場(chǎng)一直沒有放開,尚未建立全國統(tǒng)一的外匯資金市場(chǎng),銀行敘做福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的匹配資金須通過國際市場(chǎng)籌措,但由于地理位置及時(shí)間上的差異,在交易時(shí)間、資金風(fēng)險(xiǎn)控制等技術(shù)方面都存在較大的不便,因此完善國際化票據(jù)市場(chǎng)是我國商業(yè)銀行大力開展福費(fèi)廷業(yè)務(wù)前提條件。
6.加強(qiáng)福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)防范
福費(fèi)廷業(yè)務(wù)是包買商無追索權(quán)地買斷出口商的應(yīng)收賬款,在取得收益的同時(shí),銀行也承擔(dān)了一系列相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)際操作中,各銀行還應(yīng)針對(duì)福費(fèi)廷業(yè)務(wù),建立風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制以確保能及時(shí)安全收匯。
(1)建立行授信機(jī)制,嚴(yán)格規(guī)范行風(fēng)險(xiǎn)管理
首先,國內(nèi)商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)所有行進(jìn)行綜合信用評(píng)定,對(duì)于穆迪評(píng)級(jí)在2A級(jí)以上或標(biāo)準(zhǔn)普爾在A級(jí)以上銀行優(yōu)先給予辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的銀行授信額度。其次,在確定各家銀行授信額度的基礎(chǔ)上,國內(nèi)商業(yè)銀行總行可根據(jù)各家分行的需求情況和該地區(qū)整體狀況進(jìn)行行授信額度的轉(zhuǎn)授權(quán)。各家分行可在總行批準(zhǔn)的銀行授信額度內(nèi)獨(dú)立辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù),每月上報(bào)總行本月福費(fèi)廷業(yè)務(wù)的發(fā)生情況、福費(fèi)廷業(yè)務(wù)項(xiàng)下墊款的狀況,以便總行全面了解整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)態(tài),及時(shí)提高、降低或取消部分銀行的授信額度。此外,當(dāng)分行在辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)時(shí)超出總行轉(zhuǎn)授權(quán)的銀行授信額度,分行可再向總行報(bào)批獲得同意后增加該行轉(zhuǎn)授權(quán)額度,或針對(duì)一筆大額業(yè)務(wù)臨時(shí)增加單筆轉(zhuǎn)授權(quán)額度,一旦業(yè)務(wù)結(jié)束額度自動(dòng)返還,以此到達(dá)銀行風(fēng)險(xiǎn)總量控制的目的。
(2)充分了解出口商資信和所經(jīng)營的商品品質(zhì)
實(shí)際業(yè)務(wù)中,基于不同的貿(mào)易背景,可能因某種突發(fā)因素造成進(jìn)口商提出止付,繼而使買斷銀行的權(quán)利遭到損害。而此類問題的癥結(jié)或是因?yàn)槌隹谏痰男抛u(yù)不佳未能履約,或是由于出口貨物本身的缺損,或是因?yàn)閲H市場(chǎng)價(jià)格的大幅波動(dòng)。所以各商業(yè)銀行在應(yīng)出口商申請(qǐng)為其辦理福費(fèi)廷業(yè)務(wù)融資前,必須充分了解出口商的資信情況及其經(jīng)營商品的品質(zhì)。
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